华夏幸福债务崩盘「华夏幸福债务化解方案」

连遭中金和穆迪下调评级，华夏幸福股票和境内外债券也遇沉重抛压，这家“环京龙头房企”面临巨大资金压力。

01评级被下调

1月13日，穆迪将华夏幸福（600340.SH）的Ba3企业家族评级和华夏幸福 （开曼）投资有限公司支持的高级无担保评级下调至B2；同时将这些评级纳入评估范围，以便进一步下调评级。

穆迪认为，评级下调反映出华夏幸福的经营业绩和产生的现金流均低于预期，鉴于 其流动性状况不佳，且在未来12-18个月内有大量债务到期或成为可推举债务，这加大了其再融资风险。

无独有偶，1月8日中金公司也将华夏幸福投资评级降至中性。

中金预计，华夏幸福难以完成业绩对赌要求，同时考虑到在三条红线新规试行后，其未来将减少拿地，土地储备规模难以提升，预收房款同比持续下降，预计未来结算收入和利润增速亦将承压。

《小债看市》注意到，一周以来华夏幸福存续债券跌跌不休，不仅没有止跌反而越跌越深。

1月13日，“18华夏07”于上固收显示成交净价报29.9元，跌近30.5%；“16华夏06”成交净价报60元，跌近14.8%;“16华夏05”成交净价报55元，跌近12.7%。

“18华夏07”历史趋势

并且，自今日起华夏幸福相关债券“15华夏05”、“16华夏债”、“16华夏02”、“18华夏01、03、06、07”、“19华夏01”仅在上交所固收平台上采取报价、询价和协议交易方式进行交易。

昨日，“18华夏01”大跌近15%，华夏幸福旗下4只境内债收盘均续刷纪录新低，盘中其回应称债券大跌为正常市场波动，未对业务造成影响。

如果说，债券暴跌是市场担心华夏幸福存在兑付风险，那么在其私募债按期全额付息后，暴跌趋势仍然没有止住，反而愈演愈烈。

《小债看市》统计，目前华夏幸福存续境内债17只，存续规模369亿；其控股股东华夏幸福控股存续债券9只，存续规模102亿元，一年内二者到期债券总额为183.55亿元。

华夏幸福和华夏幸福控股存续债券

在境外债方面，目前华夏幸福存续9只美元债，存续规模45.6亿美元，一年内到期的境外债有16.7亿美元，综合来看其短期将面临较大集中兑付压力。

在信用评级方面，华夏幸福和华夏幸福控股主体和相关债项的信用等级均为AAA，评级展望“稳定”。

02跌跌不休

结合评级机构的降级理由，以及市场上的主流观点，《小债看市》总结华夏幸福债券暴跌的原因如下：

据统计，自2018年7月入股华夏幸福以来，平安已经对其输血近300亿，如果大金主萌生退意，本就高杠杆负债经营的华夏幸福将处境唯艰。

平安入股后，根据对赌协议，2018-2020年华夏幸福实现归母净利润分别不得低于114.15亿、144.88亿和180亿，否则华夏幸福控股将对平安资管进行现金补偿。

具体补偿方案为，若当期实际净利润小于承诺利润的95%，需按照当期承诺净利润数与当期实际净利润数的差额×平安持有的股份比例，进行现金补偿。

本就不宽裕的华夏幸福控股，现金补偿无疑会加重其流动性压力。

据公开资料，华夏幸福控股的控股股东为东方银联，实际控制人为自然人王文学，主要业务运营主体为控股子公司华夏幸福。

近年来，受业务回款放缓及产业新城异地投资建设支出增加影响，华夏幸福控股的经营性净现金持续净流出。

经营性净现金

截至2020年6月末，华夏幸福控股总资产为5201.52亿元，总负债4306.65亿元，净资产894.88亿元，资产负债率82.8%。

《小债看市》分析债务结构发现，华夏幸福控股以流动负债为主，占总负债的71%。

截至2020年6月末，华夏幸福控股流动负债有3038.96亿元，其一年内到期的短期债务有932.75亿元，短期有息负债为1031.61亿元。

然而，与高企的短债相比，华夏幸福控股流动性十分紧张，其账上货币资金只有423.79亿元，现金短债比为0.5，略高于子公司华夏幸福0.4的比值，可见其面临较大短期偿债压力。

除此之外，华夏幸福控股还有非流动负债1267.68亿元，主要为应付债券和长期借款，其长期有息负债有1255.23亿元。

整体来看，华夏幸福控股刚性债务合计2286.85亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为53%。

值得注意的是，华夏幸福控股在建及拟建项目，主要位于环京区域的三四线城市，受区域内房地产调控政策影响较大，预计未来存在销售去化压力。

另外，华夏幸福控股所从事的园区开发建设投资规模大、业务周期长，回收周期较长，其应收账款规模逐年增长，2019年和2020年上半年该指标分别为468.71亿和523.88亿。

应收账款高企，不仅对华夏幸福的资金形成大量占用，还存在一定回收风险。

总体来看，华夏幸福控股有息债务规模逐年增长，债务负担较重；经营性净现金流持续欠佳，应收账款和其他应收款规模庞大，短期内面临一定的销售去化及资金回笼压力。

03环京龙头

1998年，王文学在廊坊成立了华夏幸福的前身——华夏房地产，同年10月“华夏花园”开盘销售，王文学的房地产事业起步。

后来，在知名地产策划人王志纲的建议下，王文学重仓环京区域，将企业定位为产业运营商，采用长短结合的运营模式，即长做工业园区，帮助政府招商，短做房产住宅，以短养长。

2002年，华夏幸福与固安县政府签了60平方公里、限期50年的开发协议，开发建设固安工业园，开启了产业新城事业。

固安产业新城

此后，王文学在环京区域大举拿地，在固安、廊坊、香河等地开发一系列产业新城及可售的住宅类项目孔雀城。

据说，在环京楼市最火热的时候，华夏幸福的销售人员仅靠着沙盘就能完成业绩。

依靠对环京区域的布局，2016年华夏幸福销售额超1200亿，首次突破千亿大关，成为全国少有的区域性千亿房企。

2017年4月，雄安新区规划出台，华夏幸福股价一周内翻倍，市值一度超过1300亿元。

可惜好景不长，2017年6月廊坊市宣布执行三年社保限购，环京房价应声下跌，华夏幸福销售也受到了很大的冲击。

2017年，华夏幸福实现销售额1522亿，增速较上年的66%大幅下降40个百分点。

为了应对现金流危机，华夏幸福开始裁员缩减规模，减少拿地，2016年-2018年其储备开发用地规划计容建筑面积连续两年下降。

即便如此，依然不能解决华夏幸福面临的巨大资金压力。

2018年7月，华夏幸福引入战略投资者——中国平安，后者以137.7亿价格拿下19.70%股权，成为公司第二大股东，双方明确在产业新城、综合金融服务和新兴实业等领域加强战略协同合作。

平安入股后，华夏幸福发展转变为“产业新城 商业地产”的双轮模式。其销售额仅在2018年小幅增长，近两年都是下滑状态，销售回款也大幅减少。

近日，又传出华夏幸福欲引入新战投华润的消息，但应注意的是若有进一步的引战安排，王文学无论在股权还是业务层面控制力都将降低。