债券市场重置 下一步是什么变化「债券调换」

经过多年的低名义利率和负实际利率，市场正在为一个通胀率上升的时代重新设定。主要是央行正在迅速加息并缩小资产负债表，以努力使政策“正常化”。笼罩市场的问题是，“什么是正常的政策利率？

美联储估计，“中性利率”——既不太严格也不太容易——约为2.0%至2.5%。然而，市场感到不安的是，高通胀将意味着美联储需要超过这一比率，并且到2023年中期，联邦基金利率将高达3%。接下来会发生什么？

收益率随着通胀上升而飙升

鉴于大流行和俄乌战争造成的经济混乱，通胀预期已经跃升。供应链中断、基本商品短缺和制裁限制了商品供应，而由于财政和货币政策的刺激，需求反弹。由这些因素引发的通胀爆发让各国央行措手不及，它们正争先恐后地超越它。

与此同时，市场正在努力弄清楚在一个通胀处于数十年来最高水平的世界中，合乎逻辑的政策利率应该是多少，但全球增长前景正在黯淡。

全球2年期国债收益率正在上升

我们做到了吗？

有一句老话说：“美联储倾向于收紧政策，直到出现问题。换句话说，利率上升最终会导致经济步履蹒跚，通常导致市场上杠杆率最高、最弱的部门下跌。自从美联储在2021年12月的联邦公开市场委员会会议上开始表示打算收紧政策以来，出现了裂痕的迹象。然而，到目前为止，经济一直具有弹性。

在我们看来，现在名义收益率1回到2018年大流行前的水平，我们认为，该周期收益率的大部分上升可能已经过去。但是，我们正在监控其他几个市场指标，以确认利率最高的周期。

1. 实际收益率：虽然名义收益率大幅反弹，但实际收益率（根据通胀调整）在保持负值两年后才刚刚开始进入正值区域。10年期实际收益率约为0.25%，约为美联储试图使政策正常化的最后一段时期的一半，从2013年年中到2019年。

值得注意的是，更高的实际收益率并不一定需要更高的名义收益率。名义收益率和通胀预期之间的差异决定了实际收益率。因此，如果通胀预期小幅下降，实际收益率可能会上升。然而，由于通胀情况如此波动，这一指标仍然使我们保持谨慎的态度。

实际10年期收益率：2013-2019

事实上，由于市场开始对经济活动和通胀长期放缓进行定价，美国国债通胀保护证券（TIPS）市场（盈亏平衡利率）的通胀预期最近大幅下降。

市场通胀预期大幅下降

2. 收益率曲线：收益率曲线——短期和长期收益率之间的差异——在提供利率水平和方向信号方面有着悠久的历史。从历史上看，收益率曲线倒挂（长期利率低于短期利率）一直是经济衰退风险上升的可靠指标，而陡峭的收益率曲线则与更强劲的增长有关。目前，收益率曲线仍处于正斜率，但随着美联储提高短期利率，收益率曲线可能会趋于平缓。

在过去的周期性峰值中，收益率趋于收敛，导致曲线平坦。目前，曲线在短期内仍然陡峭，但如果美联储继续执行今年迅速提高联邦基金利率的计划，那么趋平可能预示着利率接近峰值。

在过去的周期中，10年期国债收益率和联邦基金利率在市场峰值附近趋同。

3. 信用利差：信用利差已经开始上升，特别是对于风险最高的债券发行人来说。然而，这一上升只会使利差回到长期平均水平。它们尚未达到表明在公司债券市场借款的公司违约率显着上升的水平。然而，利息成本的急剧上升可能会拖累最弱的发行人的信贷质量，例如高收益市场的发行人。从历史上看，高收益利差在经济周期后期的上升幅度最大，但我们正在观察这一趋势，以寻找利率上升正在减缓经济活动的迹象。

高收益利差大幅上升

4. 美元：近几个月来，美元也大幅上涨，反映出美国经济相对于其他主要国家相对强劲，利差扩大，以及全球政治动荡导致一定程度的避险购买。

彭博美元指数保持坚挺

强势美元往往有助于抑制国内通胀，但由于许多全球贸易商品以美元定价，随着其他国家购买力的下降，它可能导致国外的通货膨胀。需要美元储备的新兴市场国家往往对通胀和增长的负面影响最大。

最近美元的飙升可能正在达到一个水平，对于一些拥有大量美元计价债务的新兴市场国家来说，这是不稳定的。美联储没有明确针对美元的水平，但它确实考虑到了对经济的影响。如果美元继续走高，可能会导致美联储撤回其加息计划。

现在投资者可以考虑什么

在有明显迹象表明，由于主要央行收紧货币政策，通胀压力开始消退之前，收益率在短期内反弹。美联储表示，其对中性利率的估计约为2.0%至2.5%，但如果通胀不缓解，并不排除超过这一水平的可能性。

虽然我们认为收益率飙升中最糟糕的时期可能已经过去，但由于推动市场的无数力量，称周期性峰值是困难的。因此，我们正在监控上述因素。与此同时，我们建议投资者考虑逐步增加高信用质量债券的投资组合，如国债和投资级市政和公司债券。以收入为导向的投资者可以找到现在回到疫情前水平的收益率，有时债券交易价格低于面值。这可以提供投资收入和潜在回报的机会。