中航光电龙头「中航民用航空电子有限公司」

2022-12-28 12:02:03来源：享迎

惠迎：《军工核心资产》

今天我们一起来梳理中航电子，公司是中国航空工业集团有限公司旗下航空电子系统的专业化研发、实验、制造平台，多年来为国内外众多航空及其他军工产品平台提供核心配件系统，形成了一批国内领先的研发生产制造能力，为我国装备制造升级和国防现代化建设做出了重要贡献。公司致力于为客户提供综合化的航空电子系统整体解决方案，产品谱系覆盖飞行控制系统、惯性导航系统、飞行航姿系统、飞机参数采集系统、大气数据系统、航空照明系统、控制板主件与调光系统、飞行告警系统、电驱动与控制系统、飞行指示仪表、电气控制、传感器、敏感元器件等技术领域。同时，公司立足航空主业，积极拓展非航空防务及民用市场，面向航天、兵器、船舶、电子信息、智能系统、机电自动化、基础器件等业务领域提供相关配套系统解决方案、产品及服务。

航空电子系统是航空航天飞行器上执行各项飞行任务功能的系统的总称，就飞机而言，典型的航空电子系统可分为通用电子系统和任务电子系统两大类。通用电子系统是军民用飞机的通用配置，包括机载通信系统、机载导航系统、飞行控制系统、显示控制系统等航空电子设备；而任务电子系统则主要是军用飞机的配置，包括用于探测识别的雷达系统、光电系统、数据链路、目标识别和告警系统等航空电子设备，以及用于任务完成的数据处理、任务计算、武器管理、武器制导和电子对抗等航空电子设备。

早期飞机的航电系统价值占比非常小，随着电子通信技术和计算机技术在航空领域的渗透，飞机的功能和结构越来越复杂，航电系统的价值占比大幅提高，甚至有些飞机就是为了搭载航电设备而研发的。航电系统已成为飞机实现任务和功能的重要平台，承载飞机绝大多数的飞行任务，也决定飞机飞行过程中的安全。公司在2017 年12 月发布的《公开发行可转换公司债券募集说明书》中介绍，“航空电子系统附加值很高，在整机价值中占比也较高。根据整机价值分布，在民用飞行器上航空电子系统产品总价值占整机价值的比例可达25%-30%，而在军用飞行器上则可达40%左右。”

综合考虑当前军用飞机的数量缺口以及结构性升级换代需求，假设航电系统在军机的价值占比平均为35%，则未来20 年中国军机航电系统年均市场空间为347亿元。

根据空客《全球市场预测（2016~2035）》的预测，2016~2035 年全球新增飞机架数达33070 架，市场规模达5.2 万亿美元，其中中国市场新增飞机数达5970 架，价值达9450 亿美元。根据波音《当前市场展望（2016~2035）》的预测，016~2035年全球新增飞机数将达39620 架，市场规模达5.9 万亿美元，其中中国市场新增飞机6810 架，新增市场规模达10250 亿美元。根据《中国商飞公司2016-2035 年民用飞机市场预测年报》显示，2016~2035 年中国新增民航飞机数达6865 架，总新增市场规模达9293 亿美元。

综合三家商业航空制造商的预测，2016~2035 年，中国将平均总计新增飞机6548架，对应市场规模9664 亿美元，按照美元兑人民币汇率6.8 计算，约合66000 亿元，年均市场空间3300 亿元，按照航电系统价值占比20%估算，则民机航电系统年均市场空间660 亿元。

当前我国军机航电系统主要供应商包括中航电子、公司体外的航电板块（即原航电系统公司）和中国电子科技集团有限公司（简称“中国电科”）。航电系统公司（现机载系统公司）从事航电业务的主要以公司受托管理的5 家研究所为主。中国电子科技集团也具有非常雄厚的技术实力，两者竞争激烈。在民机航电系统领域，目前主要由国外厂商占据主导地位，如霍尼韦尔、罗克韦尔柯林斯、泰雷兹等知名公司，国内单位参与程度有限。中航电子是我国C919 大型客机重要航电子系统供应商，未来在民机领域具有较大的发展潜力。

一、国内航电龙头

中航电子前身为江西昌河汽车股份有限公司成立于1999 年，主营业务为微型汽车客车和货车的生产和销售；2001 年在上交所上市；2009 年公司为改善财务状况、增强持续盈利能力，置出盈利能力较弱的汽车资产与业务，置入实际控制人航空工业持有的上航电器及兰航机电100%资产，公司主营业务变更为航空机载照明与控制系统产品的制造业务；2011 年公司通过向航空工业、中航科工、航电系统公司和汉航集团非公开发行股份的方式购买千山航电、兰州飞控、宝成仪表和太航仪表100%股权、凯天电子86.74%股权、华燕仪表80%股权，公司的主营业务扩展到整个航空机载电子设备领域；2013 年公司收购中航航空电子系统有限责任公司持有的青云仪表100%股权、东方仪表100%股权，收购汉航集团持有的苏州长风100%股权，公司子公司增加到11 家，拓展航空电子产品线、扩大经营规模、实现协同效应，进一步提升盈利水平和行业地位；2014 年航空工业将其持有的航电系统公司100%股权委托公司管理；2017年完成24亿可转换公司债发行。

二、业务分析

2014-2019年，营业收入由66.07亿元增长至83.52亿元，复合增长率4.80%，19年同比增长9.57%，2020Q3实现营收同比增长12.38%至58.13亿元；归母净利润分别为6.01亿元、4.77亿元、4.60亿元、5.42亿元、4.79亿元、5.56亿元，19年同比增长16.00%，2020Q3实现归母净利润同比增长55.75%至4.15亿元；扣非归母净利润分别为4.61亿元、2.64亿元、3.25亿元、3.73亿元、1.74亿元、2.29亿元，19年同比增长31.87%，2020Q3实现扣非归母净利润同比增长67.09%至3.67亿元；经营活动现金流分别为0.91亿元、5.20亿元、-1.05亿元、-1.01亿元、0.35亿元、7.36亿元，2020Q3实现经营活动现金流-5.44亿元。

分产品来看，2019年航空产品实现营收同比增长16.34%至69.98亿元，占比85.20%，毛利率增加13.32pp至30.89%；非航空防务实现营收同比增长5.22%至5.22亿元，占比10.29%，毛利率减少3.36pp至23.82%；非航空民品实现营收同比增长10.09%至8.45亿元，占比6.35%，毛利率减少0.67pp至21.60%。

2019年公司前五名客户销售额244,411.38万元，占年度销售总额29.26%；其中前五名客户销售额中关联方销售额244,411.38万元，占年度销售总额29.26%。

三、核心指标

2014-2019年，毛利率由32.55%下降至18年低点29.68%，19年提高至30.87%；期间费用率15年提高至高点2459%，随后逐年下降至16.24%，其中销售费用率维持在1%以上，管理费用率15年上涨至高点19.6%，随后逐年下降至10.94%，财务费用率由2.55%上涨至18年高点3.99%，19年下降至3.60%；利润率由9.28%下降至18年低点6.31%，19年提高至6.93%，加权ROE由11.55%下降至18年低点6.62%，19年提高至7.11%。