宏信证券可转债「韦尔转债值得转股吗」

2023-01-20 09:03:44来源：金融界

正文

一、规模和评级尚可，平价和债底提供较强安全垫

宏发股份于10月25日晚间发布公告，将于2021年10月28日公开发行可转换公司债券，本次不安排网下发行。宏发股份发行规模20亿元，债项评级AA，根据10月25日中债同等级企业债到期收益率4.5775％测算，债底约为89.92元，10月25日宏发转债平价为100.37元，债底和平价为申购提供较强安全垫。条款方面，宏发转债的下修条款设置较为宽松。

1、发行规模尚可，摊薄比例不高

宏发转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为20亿元，初始转股价为72.28元/股，目前公司总股本744,761,552股，本次发行摊薄比例为3.58％左右。原股东可优先配售的宏发转债数量为其在股权登记日（2021年10月27日，T-1日）收市后持有的中国结算深圳分公司登记在册的发行人股份数量按每股配售2.685元可转债的比例计算可配售可转债的数量，再按100元/张的比例转换为张数，每1张为一个申购单位。原股东可根据自身情况自行决定实际认购的可转债数量，原股东优先配售日为2021年10月27日。网上发行时间为2021年10月28日，网上每个账户申购数量上限是10,000张（100万元）。

2、债底预计在89.92元附近，发行公告挂网日平价为100.37元

债底约为89.92元，保护性较强。宏发转债期限为6年，债项评级为AA。票面利率为：第一年0.3％、第二年0.5％、第三年1.0％、第四年1.5％、第五年1.8％、第六年2.0％。到期赎回价格为票面面值的112％（含最后一期利息），按照2021年10月25日中债6年期AA企业债到期收益率4.5775％作为贴现率估算，宏发转债债底价值约为89.92元，保护性较强。

初始转股价为72.28元/股，转股期自发行结束之日（2021年11月3日）起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止。按照2021年10月25日收盘价72.55元进行计算，发行公告挂网日平价为100.37元。

条款设置方面可关注下修条款。本次转债有条件下修条款为：15/30,90％；有条件赎回条款为：15/30,130％（转股期内），到期赎回价格为112元；有条件回售条款为：30/30,70％。

二、继电器龙头企业，新兴领域需求高增

1、深耕继电器行业三十余年，21H1盈利高增长

宏发股份主要从事继电器和电气产品的产研销，产品包括继电器、低压电器、高低压成套设备、精密零件、传感器、电容器、自动化设备等多个类别。继电器产品为公司的主营业务，共有160多个系列，40,000多种常用规格，年出货量超过20亿只，是公司的主要盈利来源，2021H1继电器产品营收占比达到88％左右。

继电器是一种具有隔离功能的自动开关元件，通常用于电路控制，在电路中，继电器主要起控制、保护、调节和传递信息的作用。宏发系列产品主要聚焦于消费电子、能源、交通、工业四大领域，产品出口到100多个国家和地区。根据《2020版中国电磁继电器市场竞争研究报告》，公司宏发电声全球电磁继电器市场占有率为 14.10％，排名全球第一。

2020年实现营业收入78.19亿元，同比增长10.42％；归母净利润8.32亿元，同比增长18.19％；2021年上半年受益于通用、汽车、新能源继电器等产品销售的高速增长，公司营收增速较高，实现营业收入49.47亿元，同比增长43.78％；归母净利润5.20亿元，同比增长45.60％。分产品来看，2020年，继电器产品贡献了了大部分营收，占比86.74％，电气产品占比12.64％。2021上半年继电器产品实现收入43.47亿元，同比增长44.88％，继电器产品营收占比增加至91.31％，电气产品占比8.15％。境外市场也是公司收入的重要来源之一，2021年上半年，公司境外主营业务收入占比37.08％。

原材料成本上升，毛利率呈小幅下降趋势。2020年公司实现毛利率36.95％，同比下降0.18个百分点，其中继电器毛利率39.37％，同比上升1.16个百分点，电器毛利率24.32％，同比下降3.1个百分点。2021年上半年实现毛利率34.64％，同比下降3.63个百分点，主因原材料采购价格上涨。其中继电器业务毛利率为36.68％，同比下降3.36个百分点。电器业务毛利率为21.11％，同比下降7.69个百分点。

2021年上半年公司期间费用率为18.05％，同比下降2.36个百分点，费用管理能力增强。其中公司销售，管理，财务，研发费用率分别为3.55％，13.65％，0.86％，4.37％，分别同比下降1.53，下降1.48，上升0.66，下降0.20个百分点。

2、新兴领域需求强劲，公司行业地位领先

继电器行业的景气度与下游行业的景气度有着密切关系，行业下游主要包括家用电器、智能家居、智能电网、新能源、汽车工业、建筑配电、轨道交通、工业控制、安防、消防等行业或领域，其中家用电器、汽车及通信设备是我国继电器的三大消费领域。随着全球经济稳定发展，居民收入持续增长，家用电器、汽车、工业控制等传统下游市场稳定增长。同时，5G、新能源汽车、智能制造等新兴产业的快速发展，为继电器开辟了新的下游市场。新能源继电器广泛应用于新能源汽车及充配电设施、风力/光伏发电等领域。其中，高压直流继电器是新能源车和充电桩的重要部件。

宏发股份营收和毛利率均处于国内继电器行业前列。公司是国内最早专业设计、开发和生产继电器工业专用自动化设备、自动化生产线的企业之一，开发的继电器装配生产线及前道部分装备水平已经达到全球一流水平。2020年公司继电器产能接近24亿只，销量达到21.67亿只。

3、发行转债用于新增产能建设

本次发行可转债拟募集资金20亿元，主要用于继电器产能提升。根据可转债募集说明书，新型汽车用继电器技改扩能及产业化项目将合计新增继电器产能10150万只/年，其中包括高压直流继电器产能650万只/年、PCB汽车继电器产能6500万只/年、插入式汽车继电器产能2900万只/年、大电流汽车继电器产能100万只/年。新型控制用继电器及连接器技改扩能产业化项目将合计新增继电器产能50450万只/年，其中包括智能家居、工业、家电、电源等多个应用领域。

可转债项目顺利投产或将有助于公司产能升级与扩张，并丰富公司产品序列，更好的满足下游市场的需求。此外，智能低压开关元件项目主要针对新基建、智能电网等新兴领域市场，是传统低压电器产品的功能扩展与应用延伸。

三、定价分析及申购建议

1、转债申购中签率预计在0.01053％左右

有格投资持有公司203,681,781股股份，占本次发行前发行人总股本的27.35％；郭满金持有有格投资11.24％股权，为有格投资第一大股东，宏发股份前十大股东合计持有股权占比为60.84。参考近期发行的帝欧转债（原股东配售比例49.88％，网上有效申购金额9.50万亿）、百润转债（原股东配售比例88.23％，网上有效申购金额9.83万亿），假设宏发转债原股东配售比例和网上有效申购金额分别为50％和9.5万亿，则网上中签率预计为0.01053％左右。

2、预计宏发转债一级市场申购风险不高

根据2021年10月25日宏发股份收盘价测算转债平价为100.37元，参考目前评级相同、平价相近的银轮转债（转股溢价率32.68％）、鸿路转债（转股溢价率24.98％），预计宏发转债上市首日转股溢价率或超过25％，对于公告挂网日10月25日平价，宏发转债上市价格预计在125.47元之上。根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算，结果如下图所示。宏发转债规模和评级均尚可，债底和平价为申购提供较高的安全垫。正股为继电器行业龙头，行业地位稳固，业绩增长稳健，发行转债提升产能，延续公司成长性。预计一级市场申购风险不高，上市后可积极关注。