债券市场 标准化时代百万亿资金的选择是什么「债券市场规模和股票市场规模」

上一节课程中，我向大家介绍了银行的非标业务，随着“资管新规”等一系列监管文件陆续出台，银行资管和同业投资都不能再向过去一样任意投非标资产，大部分的表外非标业务也将逐步转回表内，标准化时代正式来临。那么在标准化时代，债券市场将会是银行资金在内的百万亿资金的主要选择。

债券市场是指发行和买卖债券的场所，是传导中央银行货币政策的重要载体，统一并且成熟的债券市场构成了一个国家金融市场的基础。与我国的股票市场相比，债券市场起步更早，其波动方向常常与之相反。截至2017年底，我国债券市场托管余额为74万亿，其中银行间债券市场托管余额为65.4万亿。

那么，债券市场产品种类繁多，一般都是如何进行分类的呢？

首先，根据债券性质的单纯还是复合，分为一般债券和类固收产品。

其中一般债券根据发行主体信用程度分为利率债和信用债。利率债是指收益率主要受利率变动影响的债券，包括国债、地方政府债、中央票据、政策银行债等。而信用债则是收益率受发行人信用状况影响的债券，具体包括企业债、公司债、短期融资券、中期票据、次级债等。

另外，类固收产品又包括可转债、资产支持证券等，这些产品规模不大但近期市场关注度较高。

接下来我重点介绍一下与企业有关的债券品种。

第一，企业债指的是具有法人资格的企业发行的债券，发行主体多为国企和非上市公司。截至2017年底 ，我国企业债存量为4.9万亿。企业债可以在单个市场上市交易，也可以跨市场上市交易，根据最新数据统计，所有企业债中跨市场交易的占比达80%以上，约55%的企业债在银行间市场交易，44%在上交所交易。

根据发行主体的不同，企业债又可以细分为城投债和产业债。城投债是由地方城投平台发行的企业债，债券融资资金主要投向地方基础设施建设。其余的企业债所融资金主要投向各个产业中企业的生产活动，因此称为产业债。随着城投债的刚性兑付被打破，不能再寄希望于政府兜底，在2018年城投债加速提前兑付和融资紧缩的环境下，个别信用事件的发生引发了整体估值的大幅调整。在地方和城投去杠杆转型中，地方政府目前着重于对前期债务存量的清理，以降低地方政府杠杆率。

企业债的优点是资金成本低、利息在税前支付从而可发挥更多的财务杠杆效应。而缺点便是限制条件严格、融资数量有限，《公司法》规定了只有公司实力强并且经济效益好的企业才有资格发行企业债融资，而债券的总面额不得大于企业的自有资金。

第二，公司债指的是有限责任公司和股份有限公司发行的债券。目前，发行主体以国有企业为主，占比达一半以上，若以上市与否来划分，则以非上市公司为主，占比达80%。根据发行对象的不同，公司债又可以分为公募公司债和私募公司债，而公募债又分为大公募和小公募。大公募公司债面向公众投资者，而小公募和私募公司债则仅面向合格投资者。2017年深沪两市发行公司债共计1199支，发行规模为1.1万亿。

其具有的优点是发行利率无限制、发行条件宽松并且发行时间更加宽泛，而缺点便是其财务风险偏高。

第三，常见的信用债还包括短融和中期票据，两种都是具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的债务融资工具，其主要是按期限的不同划分，短融的期限为1年以内（其中超短融为270天以内），而中票期限则为1年以上，3到5年为主，基金公司和商业银行是它们最主要的投资者。

第四，还有与企业有关的类固收产品—资产支持证券（ABS）。资产支持证券一般分为由银监会主管的信贷资产证券化、由证监会主管的券商专项资产证券化和由交易商协会主管的资产支持票据。随着市场的需求、制度的完善，资产证券化发展在不断扩大，由试点逐渐走向常规。截至2017年底，累计共有118家机构备案确认1125只资产支持专项计划，总发行规模达1.6万亿，较2016年底累计规模增长了133%。

另一常见的类固收产品是可转债。其指的是在一定条件下可以转换为发债公司股票的债券，本质上相当于债券和期权的组合。2010年后可转债市场规模有一定扩大，主要原因来自是金融行业和能源行业的单支可转债发行规模较大。截至2017年底，可转债存量规模57支，余额1198亿元。

我国的债券市场从2005年开始进入扩张阶段。2005年《信贷资产证券化试点管理办法》颁布，标志资产证券化正式进入中国的资本市场；同年短期融资券试水并在发审上实行注册制，为企业债的市场化发行奠定了基础，也是信用债市场开始加速的起点。2007公司债面世交易所市场。2008年中期票据发行，丰富了企业债券品种。2009年第地方政府债问世，填补了我国地方债的空白，企业债也进一步完善。2010年超短期融资债券推出。2011年至2012年，由于金融危机而暂停的各资产证券化试点陆续重启。2015年公司债发行爆发式增长，同年地方政府债也大幅增加。

未来债券市场发展将会呈现出哪些特点呢?

第一，债券市场规模会继续扩大。虽然中国经济整体在去杠杆，利率抬升也不利于债券市场的发展。但长期来看，标准化债券市场未来依然有很大的发展空间。未来几年，债券市场的规模与GDP规模可能达到1:1的比例。债券市场成为企业债务融资的主要方式。

第二，表内债券配置资金将会减少。由于贷款基准利率未变，债券利率上升对实体融资需求的影响较慢。在监管政策要求“金融机构业务要以服务实体为核心”，重存贷业务对银行是相对正确的选择方向。所以，在融资需求较强的情况下，银行资金会优先流向信贷资产。同时，正如上一节所讲，表外监管趋严，企业融资会选择银行贷款。贷款的高增带来的存款负债只会消耗银行的超储，将其不断转化为法定存款准备金，表内的债券配置资金就会相应减少。

第三，债券市场风险管控将加强。2017年末以及2018年初监管层陆续出台了债券交易新规及银行委托贷款新规等，进一步加强风险防范，随着债券市场违约事件频发，未来监管层将继续加强债市风险管控，债券市场将会进入平稳发展阶段。

第四，创新品种将加速发展。随着相关政策法规不断完善，绿色债券迎来了发展机遇，资产证券化市场也将获得更多的政策支持。另外，随着人民币加入SDR的推动作用，我国熊猫债券发行人范围有望进一步扩大。

对于不同类型的企业来说，债券融资面临的问题是不一样的：

首先，上市公司整体发债诉求增长，但难度将加大。在以定增为代表的再融资收紧的背景下，发行债券进行融资将成为上市公司争抢的渠道，但成功发行的难度将会增大。我们看到2018年债券违约潮到来，前四个月就有19只信用债违约，违约金额合计171亿，就连曾经资质优良的发行主体都接连“爆雷”。投资者看到以上情况的发生，投资将会十分谨慎，使债券的发行难度增大。例如，明星企业东方园林公告拟发行10亿公司债最终却只募集到5000万元。

其次，民企发债将呈现两级分化。截止今年5月，取消、推迟发行的各类债券累计已经达到305只，涉及金额多达1864.80亿元，其中债券评级AA 及以下的金额为1621.80亿元，占比高达86.97%，涉及的发行主体则以民企和平台公司为主。金融机构资金愈发“嫌贫爱富”，民企发债出现“AAA级抢不到，AA级没人要”的情况。其主要原因为以下三点：

第一，还是因为民企债券违约事件频发，降低了投资者对低评级债的信心。

第二，资管新规对我国长期以来形成的债务隐性担保、刚性兑付体系造成了巨大的冲击。

第三，中国债市的信贷利差飙升至两年新高，使得低评级品种尤其是民企发债面临持续重压。

总结一下今天的课程，虽然短期内我国的债券市场需要经历市场出清的阶段，但长远来看，在“标准化的时代”其作为企业的重要融资工具及我国金融市场的重要基础，将会不断的创新、发展。