支持中小银行专项债「政府标准债券和非标准债」

三. 中小银行专项债本息偿还与退出

中小银行专项债作为财政资金，补充中小银行资本金之后如何退出，广受关注。我们可到既有案例当中，无论是间接入股还是可转股协议存款模式，均设置了退出条款和期限。

发行期限方面，目前发行的中小银行专项债均为10年期，宽限期5-8年不等，10年期满以后安全退出。

偿还与退出方式方面，从各省份方案看，根据注资方式的不同有所差别：

首先，对于间接入股模式，本息偿还方面，来源为被注资银行的股权分红收入、股权增值、股权转让收入及其他收入。专项债退出的方式较多采用转让其相对应的股份。比如广东省专项债的方案当中，在专项债注资的同时，广东省农村信用社联合社或广东省深化农合机构改革工作领导小组办公室一对一指定四家战略合作伙伴银行，一方面支持筹资中小银行全面转化经营机制，配合粤财控股做好资金运营管理工作；另一方面在债券还本宽限期后，参与粤财控股所持有的中小银行股份的市场化转让。市场化转让主要通过现有股东收购、战略合作伙伴收购、IPO后公开出售股份、自有资金回购股份等方式实现。

其次，对于转股协议存款模式，还需要更具体地分为转股和未转股模式未转股情况。以下以广西中小银行专项债作为案例进行分析

1）对于未转股情形，每年提留资金存放资金专户管理用于偿还专项债本金。偿债资金来源主要为贷款利息收入、金融机构往来收入、手续费及佣金收入、投资收益、其他收入等。从第8-10年等额偿还本金，本息自动划付至资金管理部门开立的还款账户内。如本金偿付出现困难的，通过增资扩股、发行其他合格资本补充工具等方式筹集资金偿还专项债券；

2）对于已转股情形，根据转股协议存款合同约定，极端条件在触发转股事件时，在获得监管部门同意的情况下，转股协议存款转为普通股（转股价格照面值1元/股或触发事件发生日前一个审计基准日经审计的每股净资产较高者执行），计入银行核心一级资本。转股后，可通过银行原股东及引入新股东参与市场化转让，使专项债券本息顺利回收。

四. 中小银行专项债的投资价值

2020年12月7日，我国首支中小银行专项债（20广东债91）发行问世。

而从2020年12月至今，全国共发行17笔中小银行专项债，金额合计1188亿元，存量1500亿的额度已经使用了近80%。

具体分布方面，2020年12月共发行8笔，金额合计506亿元；今年迄今以来的情况是：3月发行1笔，金额为114亿元；5月发行1笔，金额为100亿元；6月发行2笔，金额为173亿元；8月发行5笔，金额为295亿元。

从区域分布情况来看，当前全国共有12个省（自治区）发行了中小银行专项债。按照发行规模从高到低排列依次为内蒙古、山西、黑龙江、广西、四川、广东、辽宁、天津、江西、浙江、福建、陕西，发行金额分别为162、153、123、118、114、100、100、93、79、50、50、46亿元。

从加点数来看，在全国已有20多个省份打破25BP底价之际，中小银行专项债发行加点数则最少也有25BP。而中小银行专项债中显著超过25BP既有底价的有7笔，其中广西3笔，内蒙古2笔，黑龙江1笔，陕西1笔。从市场沟通情况看，存在部分机构对中小银行专项债认可度偏低的情形。考虑到其实质信用风险有限，该品种高底价可能恰好提供了额外的溢价，建议积极关注，主动参与。

五. 标的银行债务及资本工具投资价值

增信提高被补充银行资质，对于具体标的，可根据自身风险偏好和对市场及机构的理解，分别参与到NCD、金融债、二级资本债和永续债的投资当中来。

首先是NCD，目前国股收益率低于MLF近30BP，获益空间主要来自加杠杆和骑乘。而要在NCD上做收益，还有一种方法在于适度下沉。中低评级NCD收益较高，以1Y评级为AA为例，发行区间在【2.8%，3.8%】，且集中在区间上限。结合专项债注资标的，作必要下沉，将是可考虑的突破方向。需要提示的，高收益NCD供给量有限。以周为单位，每周高于3%的供给量仅在150亿左右。

其次是金融债，相对于NCD，金融债期限更长，流动性更差，需要的保护更高。目前AA＋、AA、AA-、A 的收益率水平分别在3.07%、3.22%、3.6%、4.1%。通过基金间接投资获取返税后收益在【4.1%，5.3%】，回报水平相对较好。

再次是二级资本债，从偿还优先顺序而言，NCD和金融债偿付优先级均高于各层次资本工具。二级资本债在资本工具中偿还层级也最靠前，得到专项债支持的机构，专项债资金一定程度上也起到了增信作用，其二级资本债同样能够得到较好保护。考虑到目前二级资本债发行市场化程度有所提升，中小银行票面利率普遍在4以上，资质择优 专项债支持可构成一个稳健的投资组合。

最后是永续债，对于永续债而言，情形则不同。特别是对于转股协议存款模式，在未转股之前，专项债实质上并起不到有效的增信和保护作用。从这个角度出发，即使是被专项债注资的机构，其永续债投资仍因较为谨慎，不应盲目下沉。

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