期货交易所「中国期货交易所」

一、什么是期货1、期货定义

期货不是货，通常是指期货交易所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地点，交割一定数量的以某种大宗商品或金融资产为标的物的标准化合约。

期货合约中的标的物即为期货品种，期货品种既可以是实物商品，也可以是金融产品。

2、期货的种类（1）农产品期货

除小麦、玉米、大豆等谷物期货外，从19世纪后期到20世纪初，棉花、咖啡、可可等经济作物，黄油、鸡蛋、活牛、猪腩等畜禽产品，木材、天然橡胶等林产品期货也陆续上市。

（2）金属期货

最早的金属期货交易诞生于英国。目前，伦敦金属交易所已推出了铜、铝、铅、锌、镍和铝合金、白银等金属品种。

（3）能源化工期货

纽约商业交易所( NYMEX)和位于伦敦的洲际交易所(ICE)是世界上最具影响力的能源期货交易所，上市品种有原油、汽油、取暖油、乙醇等。

（4）金融期货

二战后布雷顿森林体系解体，20世纪70年代初国际经济形势发生急剧变化，固定汇率制被浮动汇率制取代，利率管制等金融管制政策逐渐取消。汇率、利率频繁剧烈波动，促使人们向期货市场寻求避险工具，金融期货应运而生。

1972年5月，芝加哥商业交易所( CME)设立了国际货币市场分部(IMM)，首次推出包括英镑、加元、西德马克、法国法郎、日元和瑞士法郎等在内的外汇期货合约。

1975年10月，芝加哥期货交易所上市的国民抵押协会债券( GNMA)期货合约是世界上第一个利率期货合约。

1982年2月，美国堪萨斯期货交易所(KCBT)开发了综合指数期货合约，股票价格指数也成为期货交易的对象。

目前，金融期货已经在国际期货市场上占据了主导地位，对世界经济产生了深远影响。

（5）我国期货主要交易品种3、期货交易的基本特质（1）合约标准化

期货合约是由交易所统一制定的标准化合约。在合约中，标的物的数量、规格、交割时间和地点等都是既定的。期货合约标准化，大大简化了交易手续，降低了交易成本，提高了交易效率和市场流动性，最大程度地减少了交易双方因对合约条款理解不同而产生的争议与纠纷。

（2）场内集中竞价交易

期货交易实行场内交易，是在依法建立的期货交易所内进行的，一般不允许进行场外交易，因此期货交易是高度组织化的。期货交易所是买卖双方汇聚并进行期货交易的场所，旨在提供期货交易的场所与交易设施，制定交易规则，充当交易的组织者，本身并不介入期货交易活动，也不干预期货价格的形成。

所有买卖指令必须在交易所内进行集中竞价成交。只有交易所的会员方能进场交易，其他交易者只能委托交易所会员（期货经纪公司），由其代理进行期货交易。

（3）结算统一

所有在交易所内达成的期货交易，必须送到结算所进行结算，经结算处理后才算最后达成。交易双方互无关系，都只以结算所作为自己的交易对手，只对结算所负财务责任，即在付款方向上都只对结算所结算，而不是交易双方之间互相往来款项。这种付款方向的一致性大大地简化了交易手续和实货交割程序。

（4）保证金交易

交易者在进入期货市场开始交易前，必须按照交易所的有关规定交纳一定（一般为5%一15%）的履约保证金，并应在交易过程中维持一个最低保证金水平，以便为其买卖的期货合约提供一种保证。可进行数倍于保证金的交易，这种以小博大的保证金交易，也被称为“杠杆交易”。

保证金制度的实施，不仅使期货交易具有“以小博大”的杠杆原理，吸引众多交易者参与，而且使得结算所为交易所内达成并经结算后的交易提供履约担保。

（5）双向交易

投资者参与到期货交易中即为“开仓”，分为买入开仓和卖出开仓。开仓指令成交后，就形成期货“持仓”，买入开仓形成“多单”，卖出开仓形成“空单”（即“做空”）。若投资者想了结交易，则称为“平仓”。多单需要卖出平仓，空单需要买入平仓。

（6）对冲了结

买入建仓后，可以通过卖出同一期货合约来解除履约责任；卖出建仓后，可以通过买入同一期货合约来解除履约责任。

例如，6月9日开仓，以20元/kg买入9月9日的花生1kg。假如7月9日要平仓，可以在同一交易所，以7月9日的期货价格（可能比20高，也可能低）卖出9月9日的花生1kg，即可完成平仓。

期货交易的“对冲”机制免除了交易者必须进行实物交割的责任。国外成熟的期货市场的运行经验表明，在期货市场进行实物交割的成本往往要高于直接进行现货交易成本，包括套期保值者在内的交易者多以对冲了结手中的持仓，最终进行实物交割的只占很小的比例。所以期货交割必须在指定的交割仓库进行。

二、期货的作用1、规避风险

期货市场规避风险的功能是通过套期保值实现的。

套期保值是指在期货市场上买进或卖出与现货数量相等但交易方向相反的期货合约，在未来某一时间通过卖出或买进期货合约进行对冲平仓，从而在期货市场和现货市场之间建立一种盈亏冲抵的机制。

投机者的参与是套期保值实现的条件

生产经营者通过套期保值来规避风险，但套期保值并不是消灭风险，只是将其转移，转移出去的风险需要有相应的承担者。

投机者在获取投机利润的同时也承担了相应的价格波动的风险，是期货市场的风险承担者。

2、价格发现

价格发现的功能是指期货市场能够预期未来现货价格的变动，发现未来的现货价格。期货价格可以作为未来某一时期现货价格变动趋势的“晴雨表”。

（1）价格发现的原因

众多的商品生产者、销售者、加工者、进出口商以及投机者等参与竞争，可以代表供求双方的力量，有助于公平价格的形成。

期货交易中的交易人士大多熟悉某种商品行情，有丰富的商品知识和广泛的信息渠道以及一套科学的分析、预测方法。这样形成的期货价格实际上反映了大多数人的预测，因而能够比较接近地代表供求变动趋势。

期货交易的透明度高，竞争公开化、公平化，有助于形成公正的价格。

（2）价格发现的特点

预期性，期货价格具有对未来供求关系及其价格变化趋势进行预期的功能。

连续性，期货价格是连续不断地反映供求关系及其变化趋势的一种价格。

公开性，所有在期货交易所达成的交易及其价格都必须及时向会员报告并公之于众。

权威性，在期货交易发达的国家，期货价格被视为一种权威价格，成为现货交易的重要参考依据，也是国际贸易者研究世界市场行情的依据。

3、资产配置

（1）借助期货能够为其他资产进行风险对冲，从而起到稳定收益、降低风险的作用。将期货纳入投资组合能够实现更稳定的风险一收益组合。

（2）商品期货是良好的保值工具。经济危机以来，各国为刺激经济纷纷放松银根，造成流动性过剩，通货膨胀压力增大。持有商品期货合约能够在一定程度上抵消通货膨胀的影响。

（3）期货市场的杠杆机制、保证金制度使得投资期货更加便捷和灵活，虽然风险较大，但同时也能获取高额的收益。

三、伦敦交易所是什么1、交易所

期货交易萌芽于远期交易。交易方式的长期演进，尤其是远期现货交易的集中化和组织化，为期货交易的产生和期货市场的形成奠定了基础。

规范的现代期货市场在19世纪中期产生于美国芝加哥。1848年82位粮食商人在芝加哥发起组建了世界上第一家较为规范的期货交易所——芝加哥期货交易所。

交易所成立之初，采用远期合同交易的方式。远期交易最终能否履约主要依赖对方的信誉，而对对方信誉状况作全面细致的调查，费时费力，成本较高，难以进行，使交易中的风险增大。

针对上述情况，芝加哥期货交易所于1865年推出了标准化合约，同时实行了保证金制度，向签约双方收取不超过合约价值10%的保证金，作为履约保证。这是具有历史意义的制度创新，促成了真正意义上的期货交易的诞生。

1925年芝加哥期货交易所结算公司(BOTCC)成立以后，芝加哥期货交易所所有交易都要进入结算公司结算，现代意义上的结算机构形成。

随着这些交易规则和制度的不断健全和完善，交易方式和市场形态发生了质的飞跃。标准化合约、保证金制度、对冲机制和统一结算的实施，标志着现代期货市场的确立 。

2、伦敦交易所

1876年成立的伦敦金属交易所(LME)，开金属期货交易之先河，主要从事铜和锡的期货交易。

伦敦金属交易所已推出了铜、铝、铅、锌、镍和铝合金、白银等金属品种。伦敦金属交易所自创建以来一直交易活跃，其价格是国际有色金属市场的晴雨表。目前是世界上最大的有色金属交易所,交易所的价格和库存对世界范围的有色金属生产和销售有着重要的影响。2012年6月，港交所用166.73亿港币收购了伦敦金属交易所（LME），LME成为港交所的间接全资附属公司。

四、做空

假如认为期货价格会下跌或者担心价格下跌，那就做空(卖开仓)，约定在未来某个时点以某个价格卖出多少数量的标的物。未来交割时，标的物价格下跌，买入标的物合约进行平仓。赚：差价=开仓价-平仓价。

如果进行期货操作，是用于对冲生产经营中的风险，可视为风险对冲工具；如果脱离生产经营，纯粹通过买、卖赚取差价，可视为投机（投资）做空。例如：

如果A公司是一家花生种植企业，在6月9日时预计9月9日可收获花生200吨，期货市场9月9日的花生期货价格为2万元/吨，A企业认为2万元的售价可满足企业对花生价格的期望，并且担心9月9日时的现货价格会低于2万元，即可做空，开仓卖出9月9日的花生期货，锁定未来的售价。

如果到了9月9日，现货价格为2.5万元/吨，

现货市场：A公司以2.5万元卖出手里的花生。

期货市场：要以2.5万元买入，进行之前所买期货的平仓，损失（2.5-2）=0.5万元/吨

综合，A公司花生售价为2万元/吨。

如果到了9月9日，现货价格为1.5万元/吨，

现货市场：A公司以1.5万元卖出手里的花生。

期货市场：要以1.5万元买入，进行之前所买期货的平仓，获利（2-1.5）=0.5万元/吨

综合，A公司花生售价还是2万元/吨。

假如A公司不做期货，到9月9日后，只能按现货价格可能是1.5、2也可能是2.5万元/吨的价格出售。可能获利更多，也可能较大亏损，不确定性很大。如果经过成本和收益测算，2即为公司较为满意的价格，则A会选择在期货价格达到2时，进行卖出建仓，提前锁定收益。

但如果B企业是一家投资公司，无实物生产或贸易。6月9日B公司综合评估认为今年花生会大丰收，9月9日的花生价格会跌到1.5万元/吨，B可以2万元的价格卖出9月9日的花生期货100吨（假如按照B公司的资金实力和仓位管理，得出100吨）。到8月9日时，9月9日的花生期货跌到1.6万元/吨，B公司认为已达到预期收益，进行止盈平仓，可以1.6万元的价格买入9月9日的花生期货100吨，即完成平仓。获利=（2-1.6）*100=40万元。

五、青山被逼空1、什么是做多逼空

多逼空是指大公司（资金雄厚的，能操纵市场的），一方面在期货市场做多（比如预期市场可供交割现货不足），用资金优势迅速拉升期货价格；另一方面收购和囤积了大量可供交割的现货，提升现货价格，造成现货紧张的局势。当临近合约交割时，空头只能高价买回期货合约平仓，巨亏，或者高价买入现货进行实物交割，也巨亏。而多头则可从中获得暴利。

一般多头逼空都是在交割日期最后几天来做，这样会使得空头难以调节空头头寸。

3月7日，伦敦商品交易所（LME）的镍期货合约在一天之内上涨了74%，从不到三万美元涨到五万美元。紧接着，3月8日LME镍的价格更是势如破竹地突破了10万美元大关，两天涨幅接近400%。

与镍的暴涨相伴的是有着中国“镍王”之称的青山控股可能面临巨额空单（3月9日交割日）爆仓（亏损额大于或等于保证金时，期货被强制平仓，保证金全部损失）。

2、青山为什么要做空

青山集团是中国最大的不锈钢生产商，同时也是“中国镍王”，2021年青山集团镍产量超过60万吨，超过了全球份额的1/5。镍不仅是生产不锈钢的原材料之一，也是现在热门题材新能源锂电池的重要原材料。

那青山为什么要做空自己的主要产品？想了解其中原因就需要先了解大宗商品贸易行业。

大宗商品贸易提供可转化为人类食、衣、住、行、教、乐各个层面所需要的基础原料、燃料以及供暖和照明的能源，从农产品、金属、油气、到稀有土壤等，是最古老的经济活动形式之一。近几十年来，燃料、矿产及食物的国际贸易的大规模扩张是全球化的重要基石。随着过去25年内出现一批专业的大宗商品贸易，专门从事金属、矿产、能源产品等广泛且复杂的市场交易，全球经济和商品价格在这期间“跌宕起伏”。

风险管理是大宗商品贸易商运营的核心要素之一，大多数实体商品贸易公司并不会从事纯推测商品价格水平的投机式活动。相反，他们通常对冲价格风险。一些主要风险通过衍生品对冲或购买保险转移到金融市场。其他风险则可通过贸易商品的多样化以及公司进行的各种转型来缓解。其余风险则由股东承担。

衍生品和对冲工具是控制商品价格的重要手段。在应对商品价格波动风险方面，多数大宗商品交易商会在受监管的期货市场（非场外）对实物净头寸进行风险对冲，规避价格波动风险。

实际上青山正是利用了期货市场通过套期保值手段对金属镍产品价格进行了对冲，意图保证自己的产品利润。

青山的纯镍开采和生产成本大概在8000美元一吨，而在LME镍价到达18000美元时，青山开始开空单做套期保值。到了交割期，青山将自己生产的镍按市场价格卖出，而无论市场价格是高于18000美元还是低于18000美元，青山通过已做的套期保值，都能将售卖镍的收益拉平到镍价在18000美元的水平。

3、青山如何被逼空

理论上，如果青山对手中的镍产品不超过100%的比例安排了对冲，那么该产品的价格风险敞口则相对可控。可青山的对冲手段存在些许瑕疵，也正是这微小的瑕疵引发了此次事件。

青山手中持有的镍矿现货为高冰镍，但青山在LME期货市场对冲空单的镍产品为高纯度镍金属板。虽然这两个产品的价格大致是同步的，且相关度较高，但严格来说并不是同一个产品。正常情况下，青山的空单只是为了套期保值、锁定出售镍产品的价格，所以在空单到期时，一般可以通过买入相同数量的标的进行对冲平仓。几乎不会想要实物交割。即便期货市场上被逼空，也可以直接向俄罗斯采购镍金属板现货用来向LME交货。能交割的精炼镍金属中，俄罗斯的产能大约占全球的40%，俄罗斯镍金属板现货物美价廉，又符合交付标准，还距离伦敦近，万一要交付也方便运输。

然而这一完美的计划都被突如其来的俄乌冲突所打破。俄乌冲突爆发导致LME也宣布抵制俄罗斯产品，表示不再认可其产品为可交割材料。而除了俄罗斯，市场上镍库存也不足。正是盯准了这一时机，青山在LME的空单遭遇了外国资本的恶意狙击。

外资认为青山在短期内（逼空开始时离合约结算还有2天）无法在现货市场上获得足额的符合可交割标准的高纯度镍金属板，于是就大幅拉升期货合约价格进行逼空。

所以，本次青山被逼空，满了三个重要的客观因素。

第一，可交割镍的库存很低，伦交所镍库存去年开始在不断的下降，去年同期还有26万吨左右的库存，到今年3月份降到了只有7万多吨，降幅达到70%。空方容易出现没有现货可以交割的问题，被逼空的风险就会大增。

第二，镍的仓单非常集中，在这个事件爆发之前，伦交所的镍的仓单，大部分集中在单一客户手里，占有50%以上的仓单，被逼空的风险也会大幅上升。因为如果持仓的大客户不愿意交割，空方获取现货进行交割的难度会进一步上升。

第三，俄乌冲突，世界产能最大的俄罗斯镍不能用于交割，成为了这次事件的导火索。

4、被逼空后（1）伦交所干预

3月8日周二，伦镍延续周一的疯狂涨势，日内暴涨超110%突破10万美元每吨，两日累计涨幅达250%。正在市场“目瞪口呆”之际，LME紧急宣布，暂停镍交易，且预计在11日前不会重启镍交易。此外，LME还决定取消所有在英国时间3月8日凌晨00：00或之后在场外交易和LME select屏幕交易系统执行的镍交易，并将推迟原定于3月9日交割的所有现货镍合约的交割。

也就是说，3月8日当天的交易完全作废。在交易恢复当天，涨跌幅以3月7日收盘价为基准。此外，即使重新启动后，交易开始时只会在欧洲时间段进行，并且有10%的每日价格波动限制。

（2）国内支持青山

3月9日，青山表示，用旗下高冰镍置换国内金属镍板，已通过多种渠道调配到充足现货进行交割。据称是中国五矿、金川镍矿以及国储镍借给青山完成交割；中国企业购买俄镍补充所需。俄罗斯被制裁，俄镍的真实大买家其实已经只剩中国，其价格不会高于LME的期货价格，五矿和国储镍其实是可以赚差价的。

（3）逐步平仓

LME将现货交割日期后延，保证青山具有一定反应时间。后续交易，唯一的可能性是青山等待期货回落至较为正常波动水平，与多头达成比较满意的价格而逐步平仓，认赔出局。而不会出现真正实物交割。

5、伦交所为什么要干预（1）市场猜测，港交所背景的LME有偏袒青山之意

将3月8日100%以上的涨幅作废，设置10%的涨跌幅，避免11日恢复交易后继续暴涨，这就非常有中国资本市场的特色，海外市场很少会看到使用这样的方式。LME偏袒青山控股昭然若揭，这可能是港交所收购LME最大的红利。

同时LME将3月9日的交割日期后延，给青山争取了反应时间。

（2）伦交所自救

一旦期货交易达成，买卖双方分别与清算所产生交易，清算所也为可能出现的违约行为承担风险。

如果客户面对过大压力，难以在短时间内筹集足够的现金或抵押品来满足追加保证金的要求，压力首先会传导到经纪公司，如果经纪公司也无力承担，就再传导至清算所，剩余的损失由清算所来填上。

这个交易如果继续进行下去，可能会造成大量的经纪商，大范围的违约，对交易所后续的运营也会产生很大的影响。所以伦交所进行干预，也是为了避免经纪公司和伦交所受到波及和冲击。

这也不是第一次干预交易。LME上一次暂停其中一项合约的交易是在1985年的“锡危机”期间，当时，由于国际锡理事会(International Tin Council)崩溃，LME暂停了4年的锡交易。

上世纪80年代，随着铝合金和塑料开始大量应用于包装工业，锡的消费量逐年减少。国际锡协依旧采用操纵手段，通过在伦敦金属交易所大量买入，人为地维持高价。这时，国际一些大炒家——欧美基金开始大量抛空伦敦金属交易所的锡。最终国际锡理事会成员国终于溃败，其大量多头随着价格的直线下落而崩盘。但是，由于他们宣布政府行为不可抗力而拒绝履约，导致各代理经纪公司损失惨重，损失金额高达数十亿美元，伦敦金属交易所也被迫关闭锡交易。在交易暂停期间，LME上报价较高的未平仓合约最终以较低价格成交。

（3）海外交易所权限很大

在青山事件中，伦交所推迟了交割，但从伦交所的公告中可以看到，从严格意义上，伦交所并不是在修改规则，而是依据其在交易规则中，行使自由裁量权。伦交所可以根据突发状况来自由的决定，而暂停交易或者取消交易，这个权利是很大的，如果有交易的一方不满意的，只能根据英国的法律去打官司，但这些规则也是在交易所规定条款中的一部分。

6、青山还会被被逼空吗（1）风险可能会长期存在

青山会出现这个被逼仓，本质上还是和其商业模式有很大的关系，这个风险可能会长期存在。

青山有大量的镍产能，作为一个生产商，它有大量的这种套保的需求；但是由于产品的品质不同，无法直接用来交割。这就造成了资产和套保品种的错配。

对于绝大部分的企业来说，类似的这种套保错配，是非常常见的，并不是所有的这种终端产品，都可以有流动性特别好的同品种的期货进行对冲。比如航空公司虽然用的是航空汽油，可能会选择通过原油期货来进行对冲，而不会因为没有航空汽油期货就不做对冲。

（2）要做好风险控制

那作为企业来说，只能在操作上，尽可能的把各种极端的风险，都准备得更充足一点。比如，及时把当期的期货敞口进行控制，无法交收现货的这种期货头寸，大量的临到期仓位要尽快处理，展期到远期来避免交割，如果操作晚了，一旦被对手发现了就会非常被动。

（3）做好信息保密

同时事件中还暴露了另一个问题，就是青山在交易过程中，可能保密措施做得不够好。

比如说在1月份的时候，市场就传言，青山拥有大量的这种空头头寸，其保密工作和内部管理是存在一定问题的。过早的暴露仓位，也是造成之后被动局面的一个重要原因。