汇率和外资吸引力的关系「汇率下降有利于吸引国外投资吗」

我们在炒作中日抛售美债的时候，大多数人只看到了硬币的A面，没留意硬币的B面。其实上半年国际资本在美元加息的搅动下波涛汹涌，更多的资本在抛售中国债券。我们抛售美债的目的是稳定人民币汇率，外资抛售人民币资产为的是躲进避风港降低风险。

虽然央行3月份开始停止公布境外机构持有中国资产的数量，让多数人很难直观把握资本流出的具体数据，但我们从银行结售汇数据中，依然可以看到资本是怎样流出的。下半年美元将继续加息，欧元也将加入加息大军，逆周期的人民币将面临双倍的压力。在国际加息潮中，我们能稳住外资与汇率吗？

一、上半年，资本上演了一场“中外互抛国债”大戏

5月份我们央行减持了226亿美元美国国债，中国央行的美债持有量13年来首次跌破1万亿美元。正在不少人认为中日抛售美债是对美国经济失去信心、会导致美债崩盘的时候，市场上又传来境外机构抛售中国国债的消息。

根据中债登上周五公布的月度数据，境外机构6月份减持中国国债约559.11亿元，单月减持规模为2014年以来最大。2-6月，境外机构累计减持了1993亿元中国国债。

实际上，自今年2月份以来，境外机构就一直在减持中国国债以及其他人民币资产。汇总中债登和上海清算所数据，6月份，境外机构减持了1201亿元中国债券（包含国债和商业债券）.2-6月，累计减持了5309亿元中国债券。

截止6月底，海外机构尚持有35388亿元中国债券，其中国债23195亿元，商业债券12193亿元。据此计算，境外机构2-6月分别减持了13%的中国债券，其中减持了7.9%的中国国债，减持了21.4%的商业债券。

二、境外机构抛售人民币国债为寻求避风港降低风险，我们抛售美债目的是稳定人民币汇率

境外机构为什么要抛售人民币国债？

一方面是因为3月疫情封控，导致经济景气度降低，人民币汇率持续回落，人民币债券失去资本的追捧。另一方面是美联储在3月份扣动了加息扳机，中美利差倒挂幅度持续加深，倒逼部分海外非法人理财产品阶段性撤离人民币债券，毕竟资本们认为美元才是真正的避风港。

我们为什么要减持美国国债？

7月20日，我在《中国持有美债首次跌破1万亿美元，为何大幅度减持？》一文中，我告诉过大家：今年以来，虽然我们的商品进出口贸易顺差仍在大幅度增加，从3月份的471亿美元增加到4月份的508亿美元，5月份增加到750亿美元，6月份达到975亿美元。但央行却同时在减少美债和外汇储备。除了5月份外储略微增加81亿美元外，其他月份都在大幅减少。上半年在进出口顺差累计增加了3870亿美元、1-5月还减持了879亿美元美国国债的前提下，1-6月外汇储备累计依然减少了1789亿美元。外储的减少数量超过了美债减持数量的2倍。

央行这么做的目的很清晰，就是减持美债，获得美元，然后卖出美元，买入人民币，从而达到在强势美元周期，减缓人民币汇率下跌幅度过大的问题。

为什么央行需要保护人民币汇率？因为美元加息，人民币却在降息，导致中美利差不仅是在缩小，最后还出现了已经持续3个月的倒挂。这导致资本慌不择路地流出。资本抛售人民币，买入强势美元，导致人民币汇率大幅度下跌。

三、从银行结售汇数据看资本是怎样流出的

央行需要抛售美国国债来稳定人民币汇率，这就意味着二季度我们的资本外流非常严重，严重到单靠降低外汇存款准备金率、控制居民购汇需求都无法压住汇率下跌幅度，央行不得不承担卖出美债的损失，卖出美债与美元，买入人民币来稳定汇率。

虽然央行3月份开始停止公布境外机构持有中国资产的数量，让多数人很难直观把握资本流出的具体数据。但是我们不要忽略了，在中国，由于大部分外汇买卖交易都是由央行进行的。外资进入中国，需要向银行卖出外汇卖出人民币。资本流出中国，需要卖出人民币买入外汇。因此，外汇管理局的银行结售汇统计数据向来也是观察外国资本流入或流出的关键性指标。

尽管中国的出口在上半年依然强劲有力，商品进出口换汇差额达到1327亿美元，同比下降19%，服务贸易进出口换汇差额负263亿美元，同比减少18%。但由于资本通过其他项目流出，体现在外汇管理局的外汇购买量上，2022年上半年，外汇买入净额依然比去年上半年减少了506亿美元，比上年下半年减少了465亿美元，分别减少了37.3%和35.3%，远超过商品与服务贸易的减少幅度。

银行外汇净额减少，一是经常项目下的收益和经常转移差额迅速扩大到负279亿美元，同比净流出增加77%，其中6月份净流出158亿美元，同比增加86%，环比增加190%。这一部分流出规模扩大，说明已投资资金撤出显著增加。

二是资本项目下的直接投资净流入额上半年下降到216亿美元，同比下降了41%，比去年下半年减少了45%。其中6月份直接投资净流入额为40亿美元，同比减少了一半。这一部分净流入减少，意味着来华投资减少，或者国内资本以对外投资名义流出增加。

三是资本项目下的证券投资净流入额上半年为净流出60亿美元，去年上半年和下半年的净流入分别为35亿美元、158亿美元。这一部分由净流入变为净流出，说明外资卖出人民币证券化资产规模大于买入的规模。

减少还体现在6月份出口同比下降3.1%上。出口下降表明海外需求疲弱。

四、下半年美元加息再叠加欧元加息，人民币面临双倍压力，我们能稳住外资与汇率吗？

受美元加息、中美利差急剧缩小到倒挂的影响，3-4月份资本外流比较快，4-5月份央行降低了外汇存款准备金，并抛售美债稳住了快速下行的汇率之后的5月份，资本外流现象有所缓和。但美元指数在6月下旬强势拉升之后，资本外流的现象似乎再次加剧。

3月份以来，美联储一直在提高美元利率以阻止自1981年以来最快速度的通货膨胀。美国5月份的通胀达到8.6%，6月份进一步扩大到9.1%，这使得美元面临更大的利息上调压力。3月份以来，美联储已经先后3次上调了累计150个基点的美元基础利率到1.5-1.75%。

幸运的是，二季度欧元一直不愿跟随美元加息，导致人民币、欧元与美元汇率大幅贬值。但欧元与人民币同时承受美元升值的压力，人民币的压力还不是很大。

因为欧元区通胀也愈演愈烈，6月份CPI涨幅已经达到了8.6%。通胀严重而利率未动，导致7月上旬欧元兑美元汇率急挫到0.99：1这样的历史低点，虽然后来有所回调，目前也处于1.02:1这样的低位。因此欧元决定在7月份加息。

因此下半年，受美元继续加息、欧元7月份开始大幅度加息的影响，欧美消费需求预期会明显收缩，我们获取外汇的最主要渠道--商品贸易顺差，下半年势必会明显缩小。加之中欧利差迅速缩小、中美利差倒挂放大，人民币不仅要承受美元的压力，还要承受欧元的压力，人民币汇率贬值压力将比二季度更大，资本外流现象势必也会进一步加剧。

在国际加息潮中，人民币将面临更大的压力，我们能稳住外资与汇率吗？

【作者：徐晓伟】