从投资的角度看 该买哪些城投债呢知乎「投资级债券」

从投资的角度看，该买哪些城投债呢？买分高的嫌收益低，买分低的担心会违约。城投债投资研究只需分两步走。

1、确定城投的范围

债券的募集说明书上不会写着“此债即为城投债”。真正的城投债可能会说“不涉及地方政府隐性债务”之类，那么究竟如何从一众国企债中筛选出真正的城投债？

有人认为，会违约的都是假城投，能刚兑的才是真城投。说来也奇怪，现在什么事都在打破刚兑，但是城投债的刚兑是真的难打破。究其原因，城投平台是地方政府在财税之外重要的钱袋子，是现行央地财税体系下地方政府钱少事多的一种权宜之计，也可以直白地认为城投债是地方政府的表外融资。既然是表外，那你就别想从地方政府那里得到明确的承诺，只能自己去揣摩。

把握好这条原则，你大概率是不会踩雷了。至于行政级别、财政收入、GDP之类，并不是核心考量。在国内现行体系下，县政府和中央政府一样，都是不可能破产的，地方政府是分公司的概念。国外很多地方政府可以破产，那是子公司的概念。城投债既然是表外融资，就一定会与财税体系泾渭分明，一地即使税收富得流油，也不会拿财政收入去直接偿还城投债。但是，以上条条框框虽不是核心考量，却会间接影响到该平台的再融资难易程度、地方政府增资支持等等方面，算是城投债研究的次要因素。

无论省、市还是县，一级政府最倚重的一定是非常安全的真城投。那么具体如何选？比如，是不是帮政府做大事，最常见的土地一级开发、基础设施代建，差一点的比如水、气等公共设施运营。要看做的事，而不是看主营业务，因为很多事是不确认收入的。要尤其看占用主要资本去做的事，而不是主营业务收入占比最大的事。再比如，是不是践行钱包职责，借钱给政府且长期不用还的。比如，平台领导干部的选派方面，是不是选一些位高权重的同志当一把手？同时应当注意，有些老平台曾经是当红辣子鸡，在原有的基建任务完成后，随着政府换届逐渐被打入冷宫，但是债券还没有偿还完，这种的风险就会相对高一些。

最应该避开那些自食其力、干实业的国企，比如盐湖、青投、天房、天物。挑明了说，我们选择城投是看中其刚兑信仰，是因为它是地方政府的表外钱包，而不是因为有多么“优质”的经营性资产。警惕搞委贷业务借很多钱给民企，为民企大额担保的。作为一个城投平台，自己到底为谁借钱还是要有点数。

2、选好城投债品种

在搞清楚城投债范围以后，我们不应该马上去按照区域一刀切，而是首先选好城投债品种。为什么品种这么重要？因为信息披露的要求直接决定了地方政府的偿债意愿。

回顾一下近几年的城投债信用事件，其中非常典型的一例是17兵团六师SCP001技术性违约，这是为数不多的城投公募债信用事件。如果按照本文第1步里面提到的方法，把兵团六师国资公司划为城投平台有点勉强。为什么这么说？我们先来看一下兵团六师国资公司在2018年那个时点主要做什么事，归纳起来三件事：农业、医药、基建。

首先说农业，这是由国资公司旗下子公司准噶尔农业集团承担的。在2017年以前，新疆建设兵团第六师总共有三大平台：国资公司、五家渠城市建设投资经营有限公司（现名为“新疆国恒投资发展集团”）、准噶尔农业集团。在2017年改制后，准噶尔集团被划转到了国资公司名下，形式上由三大变两大平台。但有一点我们必须要强调，城投平台股权挂靠现象十分普遍，形式上是母子公司，纳入合并报表，实际上是兄弟公司，这样的现象屡见不鲜。事实上，2019年4月准噶尔集团的股权又从国资公司划转回了兵团六师国资委。所以，国资公司只是在会计意义上从事农业业务，实际与自己不相干。

再来看医药。这其实指的是国资公司旗下上市公司百花村2016年并购的华威医药集团。不仅是旗下上市公司，还是上市公司从外部并购过来的，可以说与国资公司几乎完全不相干。事实上2019年国资公司就把百花村上市公司的股权卖了。

最后是基建业务。有的朋友说，你看国资公司都搞基建了，肯定是城投！其实所谓基建业务是由国资公司的子公司蔡家湖国资承担。蔡家湖国资与国资公司是典型的的股权挂靠关系，其实际经营管理权在五家渠经开区管委会。主要为了通过股权上挂的方式，达到蔡家湖国资由团级上升为师级国企的假象。同样在2019年，蔡家湖国资也移出了国资公司的合并报表。

所以经过简单分析，兵团六师国资公司完全是个持股平台，对旗下并表子公司的控制力很弱。新疆国恒投资发展集团则是一家真城投，虽然都是兵团六师旗下的师级AA级平台，收益率也不会差太多，但其债务安全性天差地别。虽然兵团六师国资公司有这样那样的问题，但也并非一无是处——它发债募集的钱很多都拆借给农六师财政局了，规模50个亿，占到净资产的三分之一。这一点挽救了其残存的平台钱包属性。

17兵团六师SCP001能在逾期两天内快速兑付，很大程度上得益于其作为银行间公募品种的属性。上清所作为信用债市场的明灯，对于MTN、CP、SCP公募品种的逾期现象从不避讳，勤勤恳恳地为投资者披露最权威的信息。2018年8月13日兵团六师SCP的逾期，立即在债券圈引起了轩然大波，往严重了说可能会影响到整个自治区的债券发行，所以该债的火速兑付并不意外。

后续出现信用事件的16呼和经开PPN001、17瓦房02都是私募品种，相关投资者遇到被弹压的可能性当然会更大些。所以说比起其他，城投债的品种是第一考量因素。买城投债最怕什么？最怕被强行展期，但是不敢跟别人说，别人也不知道，吃个哑巴亏。

如果让我给城投债品种排个序，那从高到低大体是这样的：

交易所公募（含企业债、公司债）➡️银行间公募（MTN、CP、SCP）➡️公募ABN➡️私募债（含PPN、非公开）➡️交易所ABS➡️私募ABN

整体上是按照信息披露要求来排的。交易所公募相比银行间更胜一筹，主要在于其流动性和融资便利性，部分甚至还有个人投资者参与，安全性更高。如果仅论信息披露，交易所较银行间并无优势，在还本付息的提示方面上清所明显更胜一筹。对于私募品种，PPN和非公开的区别则很小。

结合着前面两点分析，相信大家已经对城投债券孰优孰劣有个初步判断了，说到底就是怎么更稳地博刚兑。但更重要的是，你所看好的债是不是能以理想的价格买到。越差的城投一级市场定价就越魔幻，二级市场价格相对去伪存真一些，但是对交易的要求也更高。而且对于资金大户来说，二级市场那点量也根本不够。