靠口罩卖了20亿的稳健医疗上市，会成为下一个“强生”吗？

业绩“一飞冲天”的稳健医疗在科创板上市了。

9月17日，稳健医疗开盘报125元/股。截至发稿，其总市值达558.7亿元。稳健医疗的上半年的“成绩”颇为亮眼： 实现营业收入41.8亿元，同比增长98.52%；对应实现归属净利润约为10.32亿元，同比大幅增长348.92%。

观察其财报数据不难发现，其营业收入的最大“功臣”来自于医用口罩、防护服等医用防护产品。2020年1-6月，口罩、防护服的销售额达到20.26亿元，去年同期仅为6740.83万元。

实际上，此前这家公司的主体业务并不是医用防护用品，而是健康生活消费品。目前该类业务主要由“全棉时代”这个消费品牌承接，根据稳健医疗的财报，2017-2019年其健康生活消费品的营收在主营业务收入的占比均超过60%，棉柔巾是它最畅销的产品。

稳健医疗是一家卫生材料及医生敷料产品研发商，主要从事以棉花为原材料的医用敷料的研发、生产和销售，主要产品包括医用伤口敷料、手术室耗材、医用卫生材料及家庭卫生护理用品等，旗下自主研发了日用品品牌“全棉时代”。

由疫情带来的这次业绩陡升，能够证明稳健医疗的业绩成长性吗？它一直讲的“由医用敷料到消费”的故事有哪些机会和风险？

上半年营收口罩防护服贡献最大，大幅增长难持续

稳健医疗的业务主要由医用敷料、健康生活消费品以及全棉水刺无纺布三部分构成，其中于后发开创的健康生活消费品业务为目前的主要营收贡献来源，其次为医用敷料业务。

据其披露的收入构成表显示，2017-2019年健康生活消费品分别贡献营收21.44亿元、23.84亿元、30.31亿元，分别占主营业务收入的62.37%、62.93%、67.18%。；医用敷料分别贡献营收10.95亿元、11.63亿元、11.89亿元，分别占主营业务收入的31.86%、30.71%、26.35%。

而今年上半年，由于疫情“黑天鹅”的出现，其营收表现意料之中地推翻了以往的营收结构。据稳健医疗2020年上半年的财报，在41.8亿元的总营收中，口罩、防护服等的收入接近一半至20.26亿元，同比增长近29倍。其他产品的销售额为21.2亿元，同比增长5.37%。

除了营收结构的变化，今年上半年稳健医疗还实现了业绩的翻番——营业收入41.8亿元，同比增长98.52%。而在2018年、2019年，稳健医疗营业收入增长率分别为9.76%、19.16%。不难看出，稳健医疗上半年业绩增长率大幅高于2018年和2019年。

此次上市的契机，不乏有借助此番业绩增长证明其业绩成长性的意味。但随着疫情防控进展、市场防疫物资产品产能和竞争增加，稳健医疗的业绩能持续多久还是个未知数。

在此情况下，稳健医疗增速的可持续性遭到了监管层重点追问。对此，稳健医疗在最新更新的招股书中均表示，中长期来看，公司业绩增长具备可持续性。短期内净利润增速存在不可持续的风险。

实际上，突发疫情带动的营收增长，难以形成对公司主营业务的长期影响。首先在外部，国内口罩、防护服等产能已相对能满足现阶段的疫情需求。而随着国外疫情严峻态势仍在持续，相关产品的营收增长可能在未来1-2年仍然有长尾效应，但长远来看无法成为支撑企业增长的强势动力。

其次，从稳健医疗历年来的业务构成和表现而言，由口罩等医用防护用品带来的“漂亮”成绩单，更像是它踩在疫情风口上的短期利好。

走向消费品的故事：成为下一个“强生”？

这家公司喜欢将自己和强生、云南白药进行类比，后两者都是先切入医疗领域后成功布局消费品。相类似的是，稳健医疗立足于纱布等医用敷料，但以棉柔巾为代表产品的消费品品牌“全棉时代”近来占据公司整体营收的6成以上。那么稳健医疗成为下一个强生的动力几何？

稳健医疗一直致力于从医疗到健康消费的业务升级转型，先后推出了三大品牌——Winner、全棉时代和津梁生活。全棉时代是稳健医疗从医疗到消费协同发展的标志，而2019年推出的津梁生活品牌则是拓展消费品业务、输出生活方式的新探索，该品牌旨在打造能够覆盖美妆、个护、运动等健康美丽生活需求的一站式零售平台。

具体而言，稳健医疗的品牌Winner所在的医用辅料业务的营收仅从2017年的10.95亿元增长至2019年的11.88亿元。根据BMI给出的数据，中国医用敷料市场规模虽然从2014年的39.89亿元增长至2018年的65.38亿元，但是行业集中度不但没有提升反而出现了下降。

由于国内医用敷料行业进入门槛低，行业内生产企业众多，且大部分为规模小的地区性小企业，造成行业集中度低的情形。稳健医疗在最新版招股书也指出，国产医用敷料以传统伤口护理类产品为主，产品呈现同质化的现象。在此情况下，企业或“依赖”贴牌出口。

稳健医疗医用辅料的运营模式为发达国家相关企业贴牌生产+发展中国家自主品牌生产。按照中国医保商会统计的数据，稳健该项产品已连续多年稳居中国医用敷料出口前三名，而自主“winner”品牌已进入国内两千多家医院和近四万家药店，其中大多数医院为三级医院。

短期来看，医用敷料业务难以对稳健医疗整体营收构成较大影响。那么承载其上市想象力的部分就落在了健康生活消费业务上。

稳健医疗“全棉时代”品牌的竞争力在于它开创了一门新的产品类别，其产品包括以全棉水刺无纺布为原材料开发的系列生活用品，如纯棉柔巾、奈丝公主卫生巾、奈丝宝宝棉尿裤、纱布婴儿服等产品。

其中，特别是在它推出棉柔巾后，引发了多个品牌效仿，同时推动了全棉水刺无纺布行业的发展。中国产业用纺织品行业协会的统计，2015年该类产品生产线仅有26条，2018年则达到了45条。

“全棉时代”的消费品业务成为营收主力的同时，纵观近三年（2017年-2019年）的业绩表现（21.44亿元、23.84亿元、30.31亿元），2018年同比增长11.2%，2019年同比增长27.1%。值得注意的是，“全棉时代”健康生活消费品背后所处的纺织行业增速放缓，其中细分行业中的服装消费品零售额负增长，其成长能力或承压。

发家于医用敷料行业，稳健医疗现在想打造差异化竞争、拓展新的生活方式。津梁生活创立于2018年，目前已在武汉以及深圳开设线下实体店。其品牌定位是“天然、科技、健美”，致力于覆盖健康美丽生活场景，销售品类涵盖天然护肤、有机彩妆、美容仪器、高端洗护、健康食品、智能健康3C、运动配件、营养保健、个人健康护理、健康茶饮等。目前其招股书并未披露门店具体的营收状况。

不论是否能成为下一个强生/云南白药，摆在稳健医疗面前的是，上市后的“消费”故事不止要讲好，更关键的是如何做好。