上交所佘力：稳步推进公募REITs试点 深化资本要素市场化改革（附实录）

8月9日，在南方财经全媒体集团旗下21世纪经济报道主办的“2020中国资产管理年会”上，上海证券交易所债券业务中心总经理佘力发表了主题为“稳步推进公募REITs试点、深化资本要素市场化改革”的演讲。

“当前稳基建是我国经济稳增长的重要任务。但金融服务基础设施建设的工具和手段还是以财政和传统信贷为主，但以债务资金推动的边际效应是在递减，也产生了一系列问题。”佘力表示，“如何加快要素市场建设，释放市场活力，为实体经济提供新产品、新机制，是当前资本市场的重要使命。REITs在当前背景下应运而生，也是深化资本市场供给侧改革的重要举措。”

今年4月30日，中国证监会、国家发改委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式起步，是我国金融制度改革史上一件具有里程碑意义的事件。

佘力认为，本次《试点通知》明确“公募基金+资产支持证券”的产品架构，是从立法成本、设计难度和可操作性等方面综合考量后的一个优选方案，力求在现有制度上尽快推动产品落地。“试点初期，确保优质项目的持续稳步上市，将是推进我国公募REITs在立法、税收、国资转让等配套机制破题的基础。”佘力表示。

佘力介绍，近年来，上交所已经在私募REITs市场取得了积极进展，积累了一些经验和优势：2019年，上交所场内基金规模占全市场的比重达74%，资产证券化市场规模占交易所及银行间市场合计的52%。

同时，上交所积极探索实践，构建了类型丰富、运行稳健的私募REITs市场：

截至2020年7月底，已有33单类REITs产品在上交所发行，规模562亿元，覆盖仓储物流、产业园区、租赁住房、商办物业、高速公路等多种不动产类型；推出了首单基础设施私募REITs，引领了境内市场储架式产品、可扩募产品等多轮创新，为试点公募REITs积累了丰富的实践经验。

佘力介绍，下一步，上交所将进一步做好与发改委、国资、税务等相关部门的沟通协调，配合推动解决国资转让、税收政策等重点问题。同时，加大力度做好投资者教育和市场培育工作，协助推动相关政策出台，为市场长期健康发展营造良好环境。

以下为演讲实录：

稳步推进公募REITs试点

深化资本要素市场化改革

（2020年8月9日上海）

上交所债券业务中心佘力

尊敬的各位领导、各位专家、各位来宾：

下午好！

很荣幸参加本次中国资产管理年会，并就“新形势下中国REITs发展机会”做主题发言。我发言的主题是“稳步推进公募REITs试点，深化资本要素市场化改革”。前期，在中国证监会和国家发改委的共同推进下，我国公募REITs的基础规则框架已经基本确定，上周基础设施试点项目申报规则和指引也已经分别发布。围绕REITs试点工作安排和当前REITs发展需要关注和解决的重点问题，我简要地报告三方面体会。

一、发展公募REITs是金融服务实体经济的重要改革

当前，稳基建是我国经济稳增长的重要任务。但金融服务基础设施建设的工具和手段还是以财政和传统信贷为主，但以债务资金推动的边际效应是在递减，也产生了一系列问题。所以，如何加快要素市场建设，释放市场活力，为实体经济提供新产品、新机制，是当前资本市场的重要使命。REITs在当前背景下应运而生，就是深化资本市场供给侧改革的重要举措，具体来说：

第一，公募REITs是盘活存量，打通投融资机制的金融创新。一方面，可以借助资本市场公开、透明机制，提升基础设施项目融资效率，拓宽社会资本投资渠道，引导金融资金参与实体建设。另一方面，企业不仅是融资渠道的拓宽，通过适当结构安排还可以有效降低杠杆，改善财务健康状况。增加增本金来源，更多的是一种运营模式的战略选择，实现从重资产向运营方的转换。

第二，公募REITs是一种区别于股票和债券的大类金融产品。填补了我国资本市场空白，可以为投资者提供中等收益、中等风险资产，充分体现普惠性，也是上海国际金融中心建设的重要一环。同时，REITs与其他金融资产关联性低，有助于投资者的多元化资产配置，丰富除股票、债券之外的投资选择，具有较高的配置价值。

从美国市场来看，在过去20年中，REITs年化收益率为9.95%，远高于同期标普500、道琼斯工业指数等核心股票指数。2020年以来，受疫情影响，国际市场基础设施REITs品种也仍然取得增长15%的良好业绩。

二、公募REITs发展需要在实践中循序渐进，逐步完善

自2007年来，监管部门就成立了REITs专题研究小组，国内各方对REITs就开始了探索和实践，经历了私募破冰、成熟直至如今的公募启航，这个过程中，我的一个体会就是要坚持借鉴国际成熟市场经验，同时立足我国国情，坚持在实践和发展中解决问题。

本次《试点通知》明确“公募基金+资产支持证券”的产品架构，是从立法成本、设计难度和可操作性等方面综合考量后的一个优选方案，力求在现有制度上尽快推动产品落地。试点初期，确保优质项目的持续稳步上市，将是推进我国公募REITs在立法、税收、国资转让等配套机制破题的基础。当前阶段，应重点关注和解决好以下几个问题：

第一，要夯实基础资产准入。试点阶段，必须做好优质基础资产的筛选，才能为市场长期健康发展夯实基础。首先，基础资产需具备独立性，底层资产权属应当清晰明确并具备可处置性，原始权益人应合法持有全部的资产权利。其次，基础资产需具备良好收益。相关基础设施具有成熟稳定的运营模式，能够产生持续、稳定的现金流，收益水平符合市场预期。此外，基础设施的运营企业也应信用稳健，并具备丰富的运营管理经验，能够保障REITs基础资产的持续健康运营。上周发改委发布的试点项目遴选标准非常全面的明确了试点要求。

第二，要优化基金治理结构。在当前“公募基金+资产支持证券”的产品架构下，需妥善处理好公募基金和资产支持专项计划等多层管理人的角色和关系，建立权责匹配、职能清晰、管控到位的治理架构。公募REITs是一项投行业务，在模式上不同于传统基金的监管要求。核心是要压缩SPV层级，借鉴公司治理的实践，通过契约安排，夯实股东大会、董事会、投决机制和日常经营管理的关系。

首先，要加强物业管理职能的配置。现阶段下，部分基金管理人尚未具备全面的专业团队配置，可能存在运营管理经验不足等问题。有必要通过适当形式引入外部团队，强化投资和管理能力。其次，要压实分层结构管理人的代理责任，尤其是协调好公募基金管理人与专项计划管理人的责任义务，实现管理职能合理分配、权责利清晰。各方需在发行文件中就权利义务、表决机制等方面做好约定和衔接，避免出现“两张皮”的情形。

第三，要完善发行定价机制。REITs的实质是优质基础设施不动产的发行上市，其发行定价不仅为原始权益人融资，也为二级市场提供价格依据，涉及较多参与主体，对REITs二级市场的平稳发展也有所影响。

试点阶段，公募REITs基金将比照股票网下询价机制定价，定价后比照LOF基金模式发售，采用“战略配售+网下询价发行+公众投资者”的方式发行。后续，可结合我国资本市场发展特征，以及各参与主体的核心诉求，做好充分的技术准备和市场培育，建立以专业机构投资者为主的市场化询价、定价和配售机制，进一步研究评估定价方法、理顺定价流程、增强报价约束等，引导市场良好稳定预期，为公允定价提供制度保障。

第四，要推动税收优惠政策。税收中性是所有ABS产品，也是REITs产品的内在要求和重要特征。在REITs产品结构搭建过程中，较多项目涉及底层不动产产权的剥离和重组，会存在税费负担。结合前期类REITs市场的实践和探索，通过选择处于特定运营阶段、具备某些禀赋优势的基础设施资产或项目公司，结合适当的税务筹划技术，可以一定程度上解决额外税负问题。

坦率来讲，在当前阶段，直接制定具有针对性的税收优惠政策还需要一个过程，市场主体在项目推进过程中要充分发挥地方政府的主导作用和中介机构的协调作用，相信各方后续会持续推动相关问题解决。

三、上交所将会同各方推进公募REITs试点进程

各位同仁，推动基础设施公募REITs业务发展需要大家共同努力，携手并进。上交所高度重视REITs市场的发展工作，努力打造“中国版”的REITs市场。同时，我国的经济体量也具备将中国REITs市场建设成为亚洲REITs中心的基础。

近年来，上交所已经在私募REITs市场取得了积极进展，积累了一些经验和优势：2019年，上交所场内基金规模占全市场的比重达74%，资产证券化市场规模占交易所及银行间市场合计的52%。近年来，我们也积极探索实践，构建了类型丰富、运行稳健的私募REITs市场：

截至2020年7月底，已有33单类REITs产品在上交所发行，规模562亿元，覆盖仓储物流、产业园区、租赁住房、商办物业、高速公路等多种不动产类型；推出了首单基础设施私募REITs，引领了境内市场储架式产品、可扩募产品等多轮创新，为试点公募REITs积累了丰富的实践经验。

试点以来，上交所第一时间成立联合工作小组，对各项工作做好部署，有序推进。一是抓紧完成REITs发售指引、指南等配套规则的制定，预计于9月初正式对外发布。二是建立由证监会、交易所共同开展审核工作的联合审议机制，实现同步申报、同步审核，并做好REITs审核系统、发售系统、信息公示系统等技术开发工作，力争首批试点项目尽快顺利上市。三是协调相关参与机构推动前期准备充分且符合条件的项目申报，加大培育推广力度，储备后续项目。目前已经储备十多个试点项目，即行启动申报工作。

下一步，上交所将进一步做好与发改委、国资、税务等相关部门的沟通协调，配合推动解决国资转让、税收政策等重点问题。同时，加大力度做好投资者教育和市场培育工作，协助推动相关政策出台，为市场长期健康发展营造良好环境。

各位嘉宾，当前我们正处于经济转型和深化改革的关键时机，健全市场要素、提升服务实体经济的能力是时代赋予资本市场的使命，公募REITs就是打通投融资环节，服务国家战略的有力抓手。后续，上交所愿意与各方一道，建立健全基础设施REITs的各项工作机制，坚持四个敬畏，形成一个合力，共同推动解决市场关注问题，积极推进基础设施公募REITs试点尽快落地，夯实市场发展基础制度安排，行稳致远。谢谢大家！（个人观点，不代表所在单位意见）