大咖录丨四季度投资如何布局 “固收+”策略能否出奇效？

卓若伟 博时基金绝对收益部投资副总监

15年金融从业经验

2004年7月起先后在厦门银行 建信基金管有限责任公司

诺安基金管理有限公司 泰达宏利基金管理有限公司

深圳市鹏城基石投资管理有限公司工作

2017年11月加入博时基金管理有限公司

现任博时基金绝对收益部投资副总监

【记者 蒋汉昆 摄像 李梓晗】

以下是采访实录

当前债券市场向上有顶 向下有底

第一财经 蒋汉昆：你好卓总，感谢接受我们的采访。固收领域投资也一直是博时的强项。上半年股市大涨，风险偏好提升，债券在4月份急速下跌，在您看来当前债券是否已经调整到位？

博时基金 卓若伟：经济增长的预期是决定债券市场走势的一个主要因素。目前看来，今年下半年到明年上半年，经济可能呈现较为强势的复苏趋势，因此经济增长可能会推动债券收益率的震荡上行。 但是另外一方面从通胀水平来看，今年CPI已经过了阶段性的高点，正在逐步的下行过程中。那么第四季度CPI可能最低在1%左右，通货膨胀的缓解有利于债券收益率的回落，所以央行的领导表示，目前国内经济表比较稳定，为货币政策腾出了空间，要尽早将货币政策回归到常态。从公开市场的情况来看，央行有意维持资金面的适度宽松。另外一方面再从中美的利差角度看，中长期来看目前中美利差在是在历史的高位，再加上人民币比较强势，所以外资机构连续多个月在增持国内的国债。因此下一阶段，我们觉得债券基本上是在向上有顶，向下有底的区间震荡。

债券机会以票息为主 注重防范信用风险

第一财经 蒋汉昆：所以在您看来，当前债券市场的机会和风险主要都是哪些？

博时基金 卓若伟：现在债券市场的机会更多在这种收益率区间震荡的环境中，债券的机会还更多以票息为主。另外一方面由于资金面是维持适度宽松的格局，所以第二个机会的话就是可以适当加一定的杠杆，获得杠杆的收益。那么债券市场可能的风险主要也是两个方面，一方面经济增长预期对债券收益率影响比较大，如果疫情得到有效的控制，导致经济复苏的预期大幅提升，可能使得债券收益率超预期的上升。另外一方面受疫情的冲击，一些传统的企业盈利影响比较大，所以在这种市场环境下，要注重防范债券的信用风险。

可继续关注可转债投资机会

第一财经 蒋汉昆：所以对债市的投资，你会建议还是以票息策略为主吗？

博时基金 卓若伟：债券投资在震荡的行情中，收益以票息为主。那么另外一方面固定收益投资还可以关注可转债的投资机会。目前可转债市场增长比较快，Wind数据显示，2019年的可转债市场增长超过50%，目前的市场规模达到5500多亿，其中90%以上都是AA及以上评级的债券，可投资性比较强。这些可转债覆盖了30多个主要的股票行业。目前来看，偏债型和平衡型转债仍然具有吸引力。在行业选择上，以医药行业稳定价值类公司，还有科技类公司为主。我们觉得投资应该偏向于这种时间价值较高的平衡型转债为主。

要在合理的估值范围内投资 可参考PEG指标

第一财经 蒋汉昆：回到股票市场来看，近期像医药、猪肉、白酒等都有一定程度的下跌，一些低估值的周期股则是有一定的表现。 现在市场上会有观点认为，包括公募等机构投资者不再愿意去抱团这种上半年的强势股，而更愿意关注低估值的方向，您个人对此的观点是怎样的？

博时基金 卓若伟：股票投资的话，从两方面来看待股市行业的轮动和分化。 首先是看这个行业的发展趋势，通常来说发展趋势向好的行业，估值上升比较多。在疫情的影响下，加速了各行业分化和转型升级的过程。另外就是在线消费的这种方式，呈现了爆发性的增长，因此这些行业的收入和利润都增长比较大。那么相反来说，传统的实体门店和产能过剩的行业，是呈现下滑的趋势。所以我们觉得中长期看这些比较好的行业，仍然具有比较大的上升空间。 另外一方面，就是这些估值比较低的行业受到投资者的青睐，我们觉得股票的投资要在一个合理的估值范围内进行投资，安全边际会比较高。像金融、煤炭、房地产行业，一方面它的上涨体现了投资者对经济复苏的信心提升，另外一方面这些行业估值水平通常比市场的估值水平低，投资者相对看好它的内在价值。我们觉得要在合理的估值范围内投资，所以前期部分行业涨幅较快，相应估值水平提升也非常快，甚至创出了历史的新高。对于这种高估值的行业来说，它可能就会有比较明显的回调，就是说即使好公司也要在合理的范围内投资。另外一方面，对于这种公司的价值和成长性相关的判断，我们通常来说有一个比较好的投资策略，兼顾了公司的价值和成长。我们通常以公司的PE倍数除以公司的业绩增速，就是PEG（市盈增长比率）。那么PEG一般低于1的话，就可能是一个比较好的投资标的。

以稳健思路配置四季度机会

第一财经 蒋汉昆：从历史的经验来看，最后一个季度哪些领域的表现会比较好，在配置上哪一些行业更值得关注？

博时基金 卓若伟：从历史的表现上看，金融和消费行业往往会表现的比较好，虽然这个概率会比较大，但这种经验在统计上的显著性是不够高的，就是说这不是百分百确定的事件。 由于过往这种行业的变迁，还有经济周期的不同，年底表现好的行业在过去也曾经出现切换。今年年底一些特殊的情况，比如说11月份的美国大选，还有最近欧洲疫情的反弹，这些不确定性事件都可能给年底金融市场造成比较大的影响。虽然从长期看，仍要重视像这种医药行业，稳定价值类的消费公司，以及科技公司这些长期稳定价值的公司。但是年底的配置，我觉得还是要比较稳健均衡，要结合公司的估值水平，在一个合理的范围内做投资。

持币过节还是持股过节？ 均衡配置更有效

第一财经 蒋汉昆：马上进入国庆节，究竟持币过节还是持股过节？你的观点是怎样的？

博时基金 卓若伟：我觉得如果是满仓的话，无论是满仓现金或者股票都是一个比较激进的选择，在投资上都不是一个非常稳健的策略。可能要结合投资者过往的业绩情况来做判断。今年是中国资本市场改革的大年，创业板实施了注册制，然后我们又强调房住不炒。第三就是资管新规确定在明年年底实施，目前银行理财都转向净值化，这样有大量的资金要配向净值型的理财产品或者基金，实际上很大一部分要配向权益市场，所以从中长期角度来说，我个人非常看好权益市场的表现。另外一方面，刚才说到债券市场收益率，现在经过前几个月的回升，已经上升到一个比较有吸引力的水平。那么现在的收益率水平跟央行公开市场操作的利率中枢是比较接近的，10年国债也在3%以上了，再加上中美利差在一个历史的高位，所以我们觉得债券市场获得一个比较不错的票息收益，也是一个大概率事件。所以我个人觉得可以配置比较均衡一点，没必要完全持币过节。可以配置一些短期的信用债，或者短期信用债的基金，或者收益比较确定的银行理财产品。另外一方面可以配置中长期看好这些公司行业或者偏股型的基金，我觉得都是不错的选择。当然如果全仓权益的话，相对来说偏激进了。刚才也有提到年底的黑天鹅事件会比较多，那么市场震荡可能会比较剧烈。全仓过节的这种策略，可能适合于比较专业的投资者，和有这种比较高的风险承受能力的投资者，选择这些公司发展趋势向好的，或者是成长性比较高的公司和行业，我觉得中长期看问题都不大。