刑法“精修”方案显露两大诉求：撑腰注册制改革及投资者保护

张歆

木桶盛水的多少取决于相对最短的木板。对于资本市场而言，随着新证券法于今年3月份实施、刑法即将修正对应条款，“木板”即将全面加高，“木桶盛水量”所对应的监管效力和衍生效果也将提升至一个新的高度。

6月28日，刑法修正案（十一）草案提请全国人大常委会审议。该草案拟提高欺诈发行股票、债券罪和违规披露、不披露重要信息罪的刑罚，明确控股股东、实际控制人的刑事责任，同时加大对保荐等中介机构在证券发行、重大资产交易中提供虚假证明文件等犯罪的惩治力度。

笔者认为，此番刑法拟针对惩治资本市场痼疾进行“精确修正”，一方面将有力保障资本市场注册制改革顺利推进，另一方面也为资本市场践行投资者保护创造最佳的法治空间。

首先，增加法治供给是资本市场和监管部门长久以来的共同诉求。在如今注册制全面推进的维度下，各方共同的“最关切”正是强化对欺诈、造假等行为更多维度、更大力度的惩戒。

笔者注意到，2019年以来，监管部门已经多次就资本市场法治供给发声。其中，关于推动刑法修订的表述就超过10次。证监会在2020年度立法工作计划中也明确表示，将继续配合全国人大有关部门做好制定《期货法》、修改《刑法》等立法工作。

尤其是今年以来，以信息披露为核心的注册制正在由科创板向创业板市场扩围、由增量向存量扩围，保障注册制改革顺利推进，务必要强化信息披露的真实性。因此，此番刑法修正案草案明确强调了护航“注册制”，并对证券发行、信息披露中的欺诈、不诚信行为进行“点名警告”。

其次，随着刑法“精修”，证券市场对于欺诈发行、信披违法的法治供给将形成“行政处罚+民事赔偿+刑罚”的法治供给闭环，同时，被惩治主体进一步明确并扩围。

预防违法违规行为，增加其行为成本无疑是最务实的方法。正如证监会主席易会满所言，“治理财务造假行政罚款多少不是最主要的，后续的民事追偿和刑事惩戒构成了立体化的惩治体系，这更为重要。从发达国家经验看，资本市场不法行为者，一怕坐牢，二怕被大众投资者诉讼索赔”。

事实上，新证券法和刑法正在努力形成立体化的法治惩治体系。从新证券法角度而言，其一方面提升了对于欺诈发行、信披违规等多项违规行为行政处罚的上限；另一方面推动集体诉讼制度的落地实施，大幅提高了民事追偿的适用效率。而刑法此次的“精修方案”在强调提高惩治力度的同时，也强调了被惩治主体的扩围——存在违法行为的上市公司控股股东、实际控制人、中介机构都被纳入。

第三，对于资本市场生态系统而言，行政处罚、刑罚、民事追责的最终目标不是处罚本身，而是上市公司质量的提升以及完整意义的投资者保护。

在资本市场生态中，上市公司在融资端提供资产，而投资者则关系着投资端的活力，投资和融资最理想的“动平衡”是两端相互匹配的增加。对于投资端而言，从表面上来看，吸引新投资者投身市场交易的是赚钱效应，但实际上，吸引力应该来自于市场各方面规则完善带给投资者的信心和财富的可获得感、来自于上市公司质量的持续提升。就这一点而言，新证券法和刑法“精修”的结合，无疑为投资者提供了最可信赖的承诺。

笔者认为，法治化是本轮资本市场注册制改革的最主要特点之一。法治化建设-多维度提高违法违规成本-上市公司提升质量-投资者利益获得保护，这条“提质生态链”逻辑清晰、目标明确，也将夯实资本市场的活力与韧性。