注册制激活创业板再融资，“壳”价值大幅萎缩多股跌停

创业板注册制改革影响显现。28日上午收盘，东方财富choice统计显示，创业板壳概念下跌2.54%，金利华电（300069.SZ）、路通视信（300555.SZ）、依米康（300429.SZ）等多只概念股跌停。

27日晚间，中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》。当晚，证监会、深交所分别就部门规章、业务规则公开征求意见，创业板试点注册制改革进入实施阶段。

业内资管人士认为，随着注册制及严格退市的逐步推进，壳价值被进一步稀释，以炒壳为代表的投机性行为大大限制，经营质量差的小公司价值进一步稀释，而中长期看，头部优质公司的价值更加突显。

与此同时，配合年初松绑的再融资新规，对创业板再融资、并购重组注册制改革，有利于提升创业板上市公司融资能力，非公开发行市场有望迎来快速发展。

“未来产业并购、产业整合会更多，市场将更多看重上市公司本身经营能力，如果自己本身的业务就做的不好，还说能做好并购，说服力就不够；同样，上市公司本身可以做得很好，还有进一步的并购计划要做产业整合，并且观察下来做的也不错，那就可以相信这样的公司，而且将来是可能进一步给这样的公司投资的。”高禾投资管理合伙人刘盛宇对第一财经表示。

注册制激活再融资

根据《创业板上市公司持续监管办法（试行）》（征求意见稿）的要求，创业板上市公司重大资产重组或发行股份购买的资产，应当符合创业板定位或与上市公司属于同行业、上下游；明确涉及发行股份的重组实施注册制，由交易所审核并制定具体审核标准、程序。此外，针对重大资产重组的认定标准、发行定价机制等事项，《持续监管办法》做出特别规定，以提升制度的包容性和适应性。

在深圳一位资深投行人士看来，创业板再融资、并购重组实施注册制，是其中的一大看点。“创业板存量公司800多家，通过再融资、并购重组能够继续发展壮大的企业将会有很多。”

2017年至2019年，由于政策收紧，再融资市场持续萎缩，特别是2018年再融资规模更是创下了2014年以来的最低记录，全年全市场再融资规模仅为1.07万亿，对上市公司的融资能力造成了一定的影响。今年年初，监管层也适时放松了对于再融资的相关限制。

“此次创业板注册制改革，再融资、并购重组涉及证券公开发行的，也同步实施注册制，有利于提高上市公司通过资本市场实现再融资的能力，未来非公开发行市场有望迎来快速发展。”星石投资首席研究官方磊告诉第一财经。

同时，证监会起草了《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》（简称《创业板再融资办法》），发行股票和可转债均包括向不特定对象发行和向特定对象发行。

第一财经注意到，《创业板再融资办法》最大限度压缩了监管部门的审核和注册期限。交易所审核期限为 2 个月，证监会注册期限为 15 个工作日。

“仔细读下来，发行条件是区分是否以不特定对象和特定对象来发行，有一定的财务要求。比如向不特定对象发行，需要2年盈利。当然2年盈利还是比较容易达成的；向特定对象发行股份，针对高风险识别承受能力的合格投资者，实行负面清单，只要信披是合法合规、不存在重大违规等，基本都可以进行再融资行为。”一位并购重组业内人士表示。

对于“小额快速”，即上市公司按照股东大会年度授权申请融资额不超过人民币3亿元且不超过最近一年末净资产20%的向特定对象发行股票，做出简易程序的制度安排。其中，交易所在2个工作日内受理，三个工作日内完成审核并作出审核意见；证监会在3 个工作日内完成注册。

“发行程序也是比较大的亮点。最大限度减少审核期限，这一块确实非常快。小额快速再融资，我记得以前是5000万、募资不超过净资产的10%，现在改为5个亿、不超过净资产20%。”该并购重组人士也表示。

“从中长期来看，包括再融资、并购重组在内的注册制改革能够提高直接融资比重，特别是在今年疫情冲击的背景下，能够为实体企业提供更加多元化的融资渠道选择，增强企业应对风险挑战的能力。”方磊说。

壳价值继续下降

2019年6月20日盘后，证监会就《上市公司重大资产重组管理办法》征求意见，意见稿相较于现行文件在重组上市（即“借壳上市”）方面做出多处修改，包括允许创业板借壳上市。当时，市场上也刮起一阵“炒壳风”。

“纯粹的囤壳、炒壳行为，而本身又没有经营未来将会有很大压力，今天的二级市场也反应出来。经营情况不理想，利润刚刚能够维持保壳的上市公司压力就会比较大；未来纯粹是买壳、资产没有办法注入、没有实际经营，甚至是掏空上市公司、存在上市公司占款的状况肯定是不被投资人看好的。”上述并购重组人士认为。方磊也认为，注册制改革之后，IPO“堰塞湖”有望被疏通，壳资源的价值可能会大幅下降。

“壳公司的价值来源于缩短上市周期的时间优势和审核获批的确定性优势；而注册制改革之后，新股发行上市的审核时间大幅缩短，核准制之下的IPO“堰塞湖”有望得到疏通，通过借壳上市的时间优势和确定性优势弱化，未来壳公司的价值可能会大幅下降。方磊告诉第一财经。

“上市公司控制权交易，我觉得以后还会有。最近协议转让+定增实现控制权交易的案例比较多，控制权变更的应该还会持续。上市公司财务性和战略性的战略性交易行为还会存在。”上述并购重组人士进一步说。

历史上，2013~2015并购重组政策的放开在激发资本市场活力的同时，也带来一些不好的影响。一方面是是壳资源的大幅炒作；另一方面是产业并购后上市公司商誉减值暴雷。

“市场毫无疑问被激活，并购重组能不能获得好的资产，其实是不确定的，商誉减值肯定会存在，我觉得倒是不用特别担心。”该并购重组人士进一步对第一财经表示。

“以后国内在科创领域，我觉得更多是孵化资产、再融资和上市并行的节奏。以前情况是，一家非上市公司，上市前业务和资产体量已经很大，但IPO排队很慢，那就只能走借壳上市；而以后是买壳的同时，没有大体量资产，但具有比较好的资金实力，买壳的时候同步买资产或者寻找到/孵化出有潜力的资产，同时操作同时运行。”刘盛宇进一步说。